Universiteiten aan het speculeren?

24jul 2012juli 2012
Jesse Frederik

Nederlandse universiteiten hebben honderden miljoenen aan renteswaps afgesloten die nu sterk in waarde zijn gedaald. Is er hier sprake van speculatie of van risicoafdekking?

Het FD opende gister de krant met een artikel over derivaten bij universiteiten. ‘Universiteiten dreigen tientallen miljoenen te verliezen door rentederivaten aan te gaan,’ schrijft het FD dreigend. FD is niet het eerste journalistieke medium dat de derivatenconstructies van universiteiten aan de kaak stelt. Eerder schreef onderzoeksjournalist Arno Kersten voor het vakblad Aob al een overzichtsartikel over derivaten bij onderwijsinstellingen. 
 
Hoe werken interest rate swaps? 
Het motief voor het afsluiten van een renteswap is meestal dat men een variabele rente op een lening wil omzetten in een vaste rente. Een voorbeeld: een universiteit heeft een lening uitstaan bij ING waarover ze een variabele rente betaalt. De universiteit sluit gelijktijdig met Deutsche Bank een swap overeenkomst af, ook ter waarde van €100 miljoen. De universiteit betaalt elk jaar een vaste rente aan Deutsche Bank van 4,5 procent. Daar tegen over staat dat Deutsche elk jaar een variabele rente betaalt aan de universiteit. Met de variabele rente die de universiteit van Deutsche ontvangt kan ze de rente betalen op haar lening aan ING. Door een renteswap aan te gaan heeft de universiteit in feite de rente op haar lening omgezet in een vaste rente. 
 
Renteswaps: risicoafdekking of speculatie?
Bij risicoafdekking denken we vaak aan verzekeringen. Renteswaps, gepresenteerd als een instrument om ‘het renterisico in te dekken’, zijn echter geen verzekeringen. Wie een swap afsluit neemt altijd een bepaalde positie in en is in zekere zin dus ook altijd aan het speculeren op de renteontwikkeling. 
 
Neem het bovenstaande voorbeeld nog eens. De variabele rente (driemaands EURIBOR) stond begin 2012 nog op ongeveer 1,3 procent. Ieder jaar zou de universiteit dus op haar renteswap van €100 miljoen van Deutsche €1,3 miljoen ontvangen, terwijl ze €4,5 miljoen aan vaste rente moet betalen aan Deutsche. De universiteit verloor dus €3,2 miljoen per jaar. Sindsdien is de variabele rente echter gedaald tot 0,44 procent, waardoor  het jaarlijks verlies is opgelopen naar ongeveer €4 miljoen. 
 
Net als zonder renteswap blijft men dus afhankelijk van renteschommelingen. Door een renteswap af te sluiten wordt weliswaar duidelijk welk bedrag men betaalt (een vaste rente), maar het is niet duidelijk welk bedrag men ontvangt (een variabele rente). Normaliter resulteert een dalende rente in een rentevoordeel, maar bij een swapcontract resulteert het in een nadeel. Het risico verdwijnt niet, maar wordt alleen omgeruild in een ander risico. 
 
In die zin speculeert men altijd op stijgende of dalende rentes bij het afsluiten of niet afsluiten van een swap contract. Als de universiteiten die in de afgelopen jaren de rente vast hebben gezet hadden verwacht dat de rente nog verder zou dalen dan hadden ze uiteraard geen renteswap afgesloten. De scheidslijn tussen risicoafdekking en speculatie is bij renteswaps erg dun.
 
Een Vestia in universiteitenland?
De VU en de universiteit Leiden sloten renteswaps af op leningen die ze nog niet waren aangegaan. Dat deze universiteiten de rente vast wilden zetten voordat ze überhaupt een lening waren aangegaan suggereert dat ze speculeerden op rentestijgingen in de nabije toekomst en de rente vast wilden zetten voordat deze weer ging stijgen. 
 
Het is niet ongebruikelijk dat swaps op voorhand worden afgesloten. In de boekhoudregels is het toegestaan om renteswaps waarvoor nog geen lening is aangegaan buiten de boeken te houden zolang het ‘zeer waarschijnlijk’ is dat de lening in de toekomst wel zal worden aangegaan. 
 
Door Vestia werd dankbaar gebruik gemaakt van deze boekhoudregels. Vestia’s derivatenportefeuille was vele malen groter dan de leningen die ze had uitstaan. Toch stond de accountant toe dat de derivaten buiten de boeken werden gehouden, omdat er in de toekomst wel leningen tegenover zouden komen te staan. In feite was er echter sprake van ordinaire speculatie op rentebewegingen.
 
Het FD suggereert dat dit hier ook wel eens het geval kon zijn. De VU ontkent de aantijging en zegt dat er in 2013 wel degelijk een lening wordt afgesloten. De universiteit van Leiden heeft al een voorziening genomen van €5,2 miljoen, omdat de universiteit uiteindelijk niet een lening aanging waarvoor ze al wel een renteswap had afgesloten. 
 
Toch moet men niet te snel vergelijkingen maken met Vestia en SNB. Ten eerste omdat de negatieve waarde van de swaps in verhouding tot het eigen vermogen van de universiteiten veel kleiner is dan bij Vestia en SNB. Ten tweede, omdat er geen additionele voorwaarden zijn die problemen kunnen opleveren. Vestia moest op een gegeven moment bijstorten (zogenaamde margin calls), omdat de marktwaarde drastisch daalde. Bij slibverwerker Noord-Brabant mocht de bank de transactie opzeggen bij overschrijding van een bepaalde solvabiliteitsratio, waardoor het derivaat voor de marktwaarde moest worden verkocht. Deze voorwaarden zijn niet aanwezig bij de swaps van de universiteiten. 
 
Het is wel belangrijk om te realiseren dat onschuldige derivaten als renteswaps, zelfs als deze niet zijn aangegaan om te speculeren, altijd risico’s meedragen. Het zijn geen verzekeringen, maar transacties waarbij risico’s worden verruild. 

Het is tijd om in actie te komen. In een wereld waar alles om geld draait, kunnen we alleen samen het verschil maken