Na een marathonvergadering van 11 uur heeft de eurogroep, bestaand uit alle ministers van Financiën van de eurolanden, vannacht besloten om toch opnieuw geld voor de Grieken ter beschikking te stellen. Over de voorwaarden waaronder de Grieken het geld zouden krijgen werd zo langdurig onderhandeld, dat een van de ministers  op een gegeven moment een sirtaki afspeelde op zijn i-pad, als signaal dat het nu wel mooi was geweest. Om twee uur ’s nachts was er eindelijk witte rook voor de Grieken. Alleen, de deelname van het IMF (Internationaal Monetair Fonds) is nog niet honderd procent zeker.

Onzekerheid over IMF blijft

Uit de persverklaring van vannacht blijkt dat de Grieken ruim tien miljard euro cash ontvangen, in twee tranches: 7,5 miljard euro medio volgende maand en 2,8 miljard euro in september. In totaal dus 10,3 miljard. Met dit verse geld kunnen de Grieken voorlopig hun crediteuren weer betalen. Lees: de banken, het IMF, de ECB. En ze kunnen de achterstallige rentebetalingen van die crediteuren doen.

Maar de eis van onvoorwaardelijke deelname van het IMF aan de reddingsoperatie blijft ook na deze nacht onderhandelen bestaan. De deelname van het fonds was en is een strikte voorwaarde van Duitsland, Nederland en enkele andere eurozonelanden om de Grieken geld te geven.

Het uitonderhandelde pakket is voor het IMF nog niet goed genoeg om nu al de portemonnee te trekken. Volgens IMF-hoofdonderhandelaar Poul Thomsen moet uit een nadere analyse van de deal blijken wat de gevolgen ervan zijn voor Griekenland. Uit die analyse moet dan onweerlegbaar blijken dat de Griekse schuld als houdbaar kan worden beschouwd.

Het uitonderhandelde pakket is voor het IMF nog niet goed genoeg om nu al de portemonnee te trekken

Bovendien houdt het IMF vast aan zijn eis dat het primaire begrotingsoverschot niet hoger mag zijn dan anderhalf procent (Brussel wilde dat op 3,5 procent stellen, maar lijkt daarin een héél klein beetje te hebben toegegeven aan het IMF). Daarnaast eist het IMF dat de jaarlijkse bruto financieringskosten van Griekenland niet hoger mogen zijn dan 15 procent van zijn bbp. Op langere termijn moeten die lasten onder de 20 procent van het bbp blijven.

Als aan al deze voorwaarden wordt voldaan, zal Thomsen het pakket voor het eind van dit jaar positief aanbevelen bij het IMF-bestuur. De meerderheid in dat bestuur wordt weliswaar gevormd door de VS en de Europese landen, maar er klinken steeds luidere protesten van de overige landen over de aanpak van het fonds van het Griekse drama.

Het is dus allerminst zeker dat het IMF aan boord blijft, al klonken uit de mond van eurogroep voorzitter Dijsselbloem positieve woorden over het resultaat van afgelopen nacht: ‘Het programma is weer terug op schema. We boeken vooruitgang’, aldus een hoopvolle Dijsselbloem.

Aan alle voorwaarden voldaan

De trojka, of beter gezegd de quattuor, bestaande uit de Europese Commissie (EC), de Europese Centrale Bank (ECB), het IMF en het permanente noodfonds ESM (Europees Stabiliteits Mechanisme), zijn het erover eens dat Griekenland alle afspraken is nagekomen die vorig jaar zomer zijn gemaakt in het kader van het derde bail out pakket van 86 miljard euro. Toen deden de dames en heren er 17 uur over om tot een akkoord te komen, vannacht was dat ‘slechts’ 11 uur. Er wordt in dat opzicht duidelijk vooruitgang geboekt.

Ook het IMF vindt dus dat Griekenland aan alle voorwaarden heeft voldaan om in aanmerking te komen voor een volgende tranche van het derde bail out pakket. Het grote verschil van mening tussen het IMF en de rest spitst zich toe op de vraag of de schuldenberg van de Grieken naar de toekomst toe houdbaar is. Afgelopen week nog publiceerde het IMF een uitgebreid landenrapport waarin werd gesteld dat schuldkwijtschelding tot een houdbaar niveau onvermijdelijk was.

Zie onderstaande grafiek over de gevolgen van wel of geen schuldkwijtschelding voor de Griekse financieringskosten:

En zie in onderstaande grafiek wat er gebeurt met de schulden, uitgedrukt als percentage van het bbp, als er geen schuldkwijtschelding plaatsvindt. Dan zou de staatsschuld kunnen oplopen tot boven de 250 procent van het bbp in 2060. Japanse toestanden.

Maar de eurogroep – onder aanvoering van Duitsland – wil van schuldkwijtschelding niets weten. In plaats daarvan stelt de eurogroep voor om de schulden te ‘verlichten’. Onder meer door langere looptijden en lagere rentes toe te staan en mogelijk zelfs door overname van de relatief dure IMF-leningen – nu nog 14,6 miljard - door goedkope ESM-leningen.

Zie onderstaande opstelling:

Hieruit blijkt dat de bulk van de Griekse schulden in handen is van de twee Europese noodfondsen (EFSF en ESM). Met andere woorden: De bijna 317 miljard euro komt van belastinggeld van eurolanden. Voor de goede orde: aan deze financiering doet een land als Groot-Brittannië niet mee. Polen, Zweden en Denemarken evenmin.

Schuldverlichting vanaf 2018

De vannacht overeengekomen schuldverlichting komt een eind tegemoet aan de voorstellen die het IMF recent heeft gedaan. Daarin pleitte het IMF ervoor zowel de rentebetalingen als de aflossingen op te schorten tot 2040. In dat jaar zou dan de uitgestelde (en verlaagde) rente voldaan moeten worden en vervolgens zouden de Grieken tot 2080 de tijd krijgen om de hoofdsom van de leningen af te lossen.

Besloten is nu dat de schuldverlichting ingaat in 2018, nadat het derde bail out pakket van 86 miljard volledig is uitbetaald. Dit is dus ook na de Duitse verkiezingen, die eind 2017 gehouden zullen worden en conform de wens van de Duitse minister van Financiën Schäuble. Vooral de EFSF en ESM leningen zullen dan een langere looptijd krijgen en een lagere rente.

Zie onderstaande grafiek voor het afbetalingsschema van de Griekse schuld vanaf 2016 tot 2060:

Met andere woorden: de trojka van de EC, ESM en ECB verschuift de laatste restjes private exposure op Griekenland naar de eurozone belastingbetaler door het volledige derde bail out pakket eerst uit te keren om vervolgens over kwijtschelding te gaan praten. Immers, met het nieuwe geld worden vooral het IMF, de ECB en de banken terugbetaald. Zoals uit een eerdere recente studie is gebleken ging verreweg het grootste deel (95 procent) van de noodhulp aan Griekenland naar de banken in plaats van naar de Griekse bevolking. Het IMF kijkt voorlopig de kat uit de boom en heeft er nog niet definitief voor gekozen om bij te dragen aan het nieuwe kasrondje voor Griekenland. Het is zelfs evenmin uitgesloten dat de eurogroep ook de resterende 14,6 miljard aan IMF-funding zal overhevelen naar het ESM, zegt ook de Financial Times. En dan zijn alle risico’s van schuldkwijtschelding voor de banken en beleggers keurig overgeheveld naar de eurozone belastingbetaler.

De markten hebben er ook niet echt vertrouwen in, zoals blijkt uit onderstaande afbeelding. De kans op een default binnen vijf jaar steeg naar meer dan vijftig procent.

De belangrijkste oorzaak van dit gebrek aan vertrouwen komt doordat er pas over twee jaar - vanaf 2018 - gesproken kan worden over een vorm van schuldverlichting, terwijl het IMF juist pleitte voor een onmiddellijke schuldkwijtschelding, zoals blijkt uit het landenrapport van vorige week. Er blijven ook na de deal van vannacht dus nog veel vragen open en nog veel details in te vullen, constateert ook Marcel Fratzscher van het Duitse economisch onderzoeksinstituut DIW (Das Institut für Wirtschaftforschung) in het Duitse Handelsblatt. Niet alleen over de hamvraag of het IMF al dan niet alsnog aan boord komt, maar ook of de Griekse schulden op termijn überhaupt wel houdbaar zijn. Met andere woorden: de Griekse schuldencrisis zal voorlopig niet verdwijnen van de voorpagina's, aldus het redactionele commentaar van het Handelsblatt.