De kritiek op het opkoopprogramma van de Europese Centrale Bank (ECB) groeit, ook van binnenuit. Klaas Knot, president van De Nederlandsche Bank en één van de ECB-bestuursleden, sprak zich vorige week opnieuw uit tegen de huidige beleidskoers. Knot is samen met zijn ambtgenoot Jens Weidmann, president van de Deutsche Bundesbank, voorstander van een strenger monetair beleid. Dit in tegenstelling tot de Zuid-Europese bankiers die van oudsher geen problemen hebben met het aanzwengelen van de geldpers.

De enorme tegenstellingen binnen het 25-koppige bestuur van centrale bankiers, waar Italiaan Mario Draghi de scepter zwaait, tonen hoe omstreden het ECB-beleid eigenlijk is. Knot en Weidmann delven het onderspit met hun standpunt dat de toegevoegde waarde van het beleid beperkt is en niet opweegt tegen de neveneffecten. Het opkopen van obligaties (leningen) gaat in ieder geval door tot eind 2017. Vanaf maart weliswaar met 60 miljard euro in plaats van de huidige 80 miljard euro per maand, maar ook voor de periode daarna is geen duidelijkheid en wordt een nieuwe verlenging niet uitgesloten.

Geen politiek debat gewenst

Gezien zijn flinke kritiek zou je verwachten dat Knot blij is met politiek debat over het ECB-beleid. Het is tenslotte de taak van onze volksvertegenwoordiging om beleid met grote maatschappelijke impact te bediscussiëren en herevalueren. Knot vindt echter dat politici ‘beter geen publiek debat kunnen voeren over monetair beleid,’ terwijl hij aan de andere kant wel verwacht dat politici economische hervormingen doorvoeren. Een tegenstrijdige houding, vindt ook CDA-Kamerlid Pieter Omtzigt, die van mening is dat de ECB haar mandaat te buiten gaat en op het matje moet worden geroepen.

Volgens Klaas Knot is de ECB een niet-politiek en onafhankelijk orgaan

Hoewel Knot zelf niet bij machte is om het beleid te keren, beroept hij zich op de onafhankelijkheid van de ECB door te zeggen dat de bank kijkt 'naar het algemeen belang, naar wat het beste is voor het inflatieniveau en voor de economische groei in de hele eurozone'. In mijn vorige artikel kun je teruglezen waarom de starre inflatiedoelstelling van de ECB een kortzichtig streven is. Knot gaat echter nog een stap verder door te stellen dat de ECB een niet-politiek en onafhankelijk orgaan is. Heeft monetair beleid inderdaad niets met politiek te maken of is het juist super politiek en daarom zo onaantastbaar? Om die vraag te kunnen beantwoorden allereerst een overzicht van wat de ECB nou precies doet met haar opkoopprogramma.

Het opkoopprogramma van de ECB

De ECB gedraagt zich momenteel als een marktpartij, en niet zomaar één; de ECB heeft een magische portemonnee waarin het aankoopbedrag van iedere transactie weer wordt aangevuld. De aankopen hebben inmiddels een duizelingwekkende omvang bereikt van meer dan 1500 miljard euro en daar komt nog minimaal 800 miljard bij. Allemaal geld dat voorheen niet bestond. Het extended asset purchase programme (APP) bestaat uit vier verschillende onderdelen.

Geld blijft hangen in de financiële markten

De Australische econoom Steve Keen zegt het mooi in dit recente interview met FTM: het nieuwe geld komt terecht bij grote banken, die kopen er weer financiële producten van en het meeste geld blijft hangen in de financiële markten. Natuurlijk zijn er wat effectenhandelaren die dankzij de extra handel een dikke bonus incasseren en daarmee een dure auto kopen. Die auto wordt geproduceerd en verkocht, en iemand maakt wekelijks de voorruit schoon; op die manier 'profiteert iedereen'. Een bijzonder inefficiënte manier om miljarden te spenderen als je wil bereiken dat het geld bij de gewone man terechtkomt en de inflatie stijgt.

^{'Iedereen profiteert' van het ECB beleid}

De balans van banken versterken

Ik ging langs bij een Nederlandse vermogensbeheerder en kreeg te horen waarom het logisch is dat het overgrote deel van het geld weer terug in obligaties en aandelen wordt gestoken. De grootste crux ligt in de tegenstrijdigheid van het beleid. Om effect op de inflatie te hebben, moet het goedkope geld in de reële economie terechtkomen en daarvoor moeten banken het uitlenen aan bedrijven en burgers. Uitlenen betekent echter een bepaald risico nemen en dat is nu juist wat de banken wordt verboden. Sinds de crisis moeten ze hun reserves versterken en daarvoor is beleggen in relatief risicovrije financiële producten, zoals obligaties, een veel slimmere optie dan uitlenen aan risicovolle bedrijven die actief zijn in de ‘reële’ economie.

Het ECB-geld helpt daarom vooral ondergefinancierde banken om hun balans weer op orde te krijgen. Zolang banken het goedkope ECB-geld niet verplicht door hoeven te zetten naar de burger, gebeurt dat ook niet. Het is alsof je een gevulde koek aan een hongerig jongetje geeft en erbij zegt dat hij helemaal zelf mag weten of hij met zijn klasgenootjes deelt. Grote kans dat hij de hele koek zelf opeet.

Koerswinsten

Met de ECB als grote nieuwe koper op de markt is de vraag naar obligaties toegenomen en zijn de koersen gestegen. Koerswinst levert niemand wat op, behalve de verkopende partij. Die heeft de obligaties immers gekocht voordat de ECB de markt betrad, toen de koers nog marktconform was. Een enkele vermogensbeheerder zal meeprofiteren, maar het zijn vooral grote partijen zoals banken, pensioenfondsen en verzekeraars die het merendeel van de staatsobligaties op hun balans hebben staan.

Gebakken lucht

Zelfs voor pensioenfondsen en verzekeraars is het niet alleen profiteren van koerswinsten. Zij moeten namelijk voldoen aan strenge regels en mogen niet zomaar beleggen in risicovolle producten, zoals aandelen, ook niet als daar meer rendement op kan worden gemaakt. Het komt erop neer dat ze met de winst van de obligatieverkopen aan de ECB ook weer te duur geprijsde obligaties terug moeten kopen in de markt. Het aanbod neemt af doordat de ECB steeds meer obligaties van de markt haalt, maar de vraag blijft gelijk omdat pensioenfondsen moeten voldoen aan kapitaaleisen. Er ontstaat zo een oververhitte obligatiemarkt waarin koersen stijgen en iedereen zich rijk rekent zonder dat er onderliggend wat verandert. Dit noemen we asset inflation, ofwel gebakken lucht.

Risicovrij bestaat niet

Door de marktverstoring van de ECB zijn staatsobligaties veel duurder geworden dan je op basis van hun onderliggende waarde zou verwachten. Volgens de regeltjes investeren pensioenfondsen nog steeds in 'risicovrije staatsobligaties', maar er zitten wel degelijk risico's aan vast. Een rotte appel blijft een rotte appel, ook als je er twee keer zoveel voor betaalt. De ECB kan niet eeuwig doorgaan met opkopen en wanneer de vraag wegvalt, komen de hoge koersen flink onder druk te staan.

Een rotte appel blijft een rotte appel, ook als je er twee keer zoveel voor betaalt

Voor professionele beleggers is dit een goede reden om bijvoorbeeld niet in Zuid-Europese staatsleningen te investeren. Je kunt Italiaanse staatsobligaties wel als risicovrij bestempelen, maar in feite is het onderliggende risico even groot als toen de rente nog boven de 6 procent stond. Rente moet in verhouding staan tot het risico dat je loopt. Pensioenfondsen krijgen nu eigenlijk te weinig rendement op hun portefeuille met staatsleningen in verhouding tot de risico's die ze lopen. Een slimme vermogensbeheerder belegt het geld van zijn klanten liever in assets (bezittingen) met concrete zekerheden, maar de gemiddelde Nederlander heeft het grootste deel van zijn spaargeld in pensioenfondsen zitten en die zijn overgeleverd aan de regels vanuit Den Haag.

De schuldenlast van roekeloze overheden verlichten

Obligatiekoersen en -rentes bewegen in tegenovergestelde richting. Als gevolg van het opkoopprogramma kunnen nieuwe leningen tegen een lagere rente worden afgesloten. De Italiaanse rente op staatsobligaties (met een looptijd van 10 jaar) is zo in vijf jaar van 6 procent naar onder de 2 procent gedaald, waardoor de Italiaanse overheid goedkoop kan blijven lenen (zie onderstaande grafiek). Normaalgesproken betalen onbetrouwbare leners meer rente omdat de kredietverschaffer een groot risico loopt dat de lening nooit wordt afgelost. Dat principe wordt nu verstoord door het ECB-programma. De grote profiteurs van het publieke sector opkoopprogramma (PSPP) zijn dan ook overheden, en dan vooral overheden met een gat in de hand. Zij kunnen goedkoop blijven lenen ten koste van pensioenfondsen en verzekeraars, die nu niet gecompenseerd worden met rendement, maar wel een groot risico lopen wanneer het echt fout gaat.

Gebrek aan structurele hervormingen

Bankpresident Knot zegt dat de Europese Unie uit elkaar groeit doordat vooral Zuid-Europese lidstaten geen hervormingen doorvoeren. De Italiaanse economie groeit bijvoorbeeld al jaren niet meer, vorige week werd er weer een grote bank met belastinggeld gered en innovatie vindt er nauwelijks plaats. Ondanks dat 2016 geen geweldig jaar was voor de eurozone, zegt Knot dat de ECB met haar beleid ‘héél veel tijd heeft gekocht'. De vraag is alleen: wat levert die tijd op en wie betaalt de rekening? Is het vreemd dat Italiaanse politici niet structureel hervormen wanneer hun geen enkele financiële druk wordt opgelegd door de eveneens Italiaanse voorzitter van de ECB? Wanneer je een open snoeptrommel op tafel zet, moet je niet verbaasd zijn dat er lolly's gelikt worden en het avondeten onaangeraakt terug de keuken in gaat.

Monetair beleid is niet politiek onafhankelijk

Het is inmiddels duidelijk dat goedkoop geld voor banken en overheden niet de gewenste resultaten oplevert. Volgens Kamerlid Omtzigt, kan Knot daarom beter Mario Draghi tot de orde roepen dan debat in de Tweede Kamer ontmoedigen. Onder het mom van 'onafhankelijkheid' wordt het belangrijkste maatschappelijk debat van dit moment buiten het publieke domein gehouden, terwijl ook op de website van de ECB te lezen is dat ‘verantwoording de noodzakelijke tegenhanger is van de onafhankelijkheid van de bank’. Aangezien Mario Draghi zijn afspraak om het beleid in de Tweede Kamer te verantwoorden zonder duidelijke toelichting heeft afgezegd, is er reden genoeg om aan die onafhankelijkheid te twijfelen.

Belangrijke beslissingen over monetair beleid worden nu gekaapt door 25 bankiers

Centrale bankiers willen ons doen geloven dat monetair beleid niet politiek is, maar als je naar de feiten kijkt is dat niet waar. Het opkoopprogramma heeft er alle schijn van dat het noodlijdende banken en verkwistende overheden tegemoetkomt in plaats van dat het de reële economie versterkt, zoals het officiële verhaal luidt. Intussen zijn spaarders de dupe. Van het 'algemeen belang dienen' is dus absoluut geen sprake. In een democratische samenleving is het aan de volksvertegenwoordiging om maatschappelijke belangen af te wegen en op basis daarvan economisch beleid te bepalen. Het steunen van banken en overheden op kosten van de pensioenspaarder is niet politiek neutraal. Belangrijke beslissingen over monetair beleid worden nu gekaapt door 25 bankiers, ooit benoemd in een achterkamertje en niet meer ter verantwoording te roepen. Dat is een onwenselijke situatie. De Tweede Kamer is er niet alleen voor discussies over de hoogte van het minimumloon of de studiefinanciering, maar juist ook om te debatteren over de vele miljarden die centrale banken uitgeven in naam van ons allemaal.