‘We zitten op een highway naar de klimaathel.’ Nee, dit zijn niet de woorden van een doorgewinterde klimaatactivist. Hier spreekt António Guterres, secretaris van de Verenigde Naties, tijdens de Klimaattop van afgelopen maand in het Egyptische Sharm-el-Sheikh. ‘En we staan met onze voet op het gaspedaal.’

De gemiddelde temperatuurstijging op aarde is nu 1,2 graden. Nog 0,3 graden erbij en de kans dat het klimaatsysteem zogeheten tipping points overschrijdt – drempelwaardes waarop bepaalde veranderingen in de wereld niet meer te stoppen zijn – neemt snel toe. 

Om deze ramp zoveel mogelijk af te wenden moet de emissie van broeikasgassen vanaf 2025 gestaag dalen, zeggen wetenschappers van het IPCC, het klimaatpanel van de Verenigde Naties. Daarvoor is een collectieve verandering nodig ‘op een niet eerder vertoonde schaal,’ zei Myles Allen, klimaatwetenschapper van de universiteit van Oxford, al in 2018. ‘De wereldeconomie moet omdraaien, en ze heeft daar een vierkante centimeter voor.’

Voor die draai is medewerking nodig van de kapitaalmarkten. Volgens de Europese Commissie is alleen al voor de energietransitie in Europa jaarlijks een investering van 260 miljard euro nodig. Dat verdient zichzelf terug: als windmolens en kerncentrales eenmaal gebouwd zijn is de stroom die ze leveren nagenoeg gratis. De kost gaat hier dus voor de baat uit. 

‘Duurzaam beleggen wordt het nieuwe normaal’

Overheden kunnen de investeringskosten niet alleen dragen, en kijken daarom naar de financiële industrie: in 2018 introduceerde de Europese Unie daarom regels die ervoor moeten zorgen dat de financiële sector zijn geldstromen opnieuw inricht. Het kapitaal moest niet langer stromen naar bedrijven die de klimaatverandering veroorzaken, maar naar activiteiten die de economie groener maken. 

‘Door niet langer te focussen op de korte termijn, maar door bij te dragen aan een pad richting een duurzamere economie, kan de financiële sector een machtige kracht worden die bijdraagt aan ons collectieve welzijn,’ zei de president van de Europese Centrale Bank (ECB) Christine Lagarde aan de vooravond van de vorige klimaatconferentie in Glasgow. Daarna herhaalde ze de woorden die de Amerikaanse president Lyndon B. Johnson sprak na de moord op John F. Kennedy: ‘Yesterday is not ours to recover, but tomorrow is ours to win or lose’.

Uit de sector klinken geluiden dat de handschoen wordt opgepakt. ‘Duurzaam beleggen wordt het nieuwe normaal,’ concludeert de Nederlandse bank Van Lanschot bijvoorbeeld op zijn website. Larry Fink, voorzitter en ceo van ’s werelds grootste vermogensbeheerder BlackRock, waarschuwde afgelopen jaar in zijn beroemde nieuwjaarsbrief dat bedrijven ‘die niet meedoen aan het decarboniseren van de wereldeconomie [..] achtergelaten zullen worden.’

Hoe kan een ongekende hoeveelheid kapitaal richting duurzaamheid stromen, terwijl de echte wereld niet duurzamer wordt? 

Vermogensbeheerders tuigen het ene na het andere duurzame beleggingsfonds op – gezamenlijk hebben deze fondsen van bekende aanbieders als Blackrock, BNP Paribas en Amundi momenteel een waarde van meer dan zesduizend miljard euro. Dat is meer dan de totale beurswaarde van Alphabet, Walmart, Nestlé, ExxonMobil, Coca-Cola, Pfizer, ASML, Toyota, Walt Disney en Shell samen.

Op de kapitaalmarkt lijkt een gigantische hoeveelheid geld dus een duurzame bestemming te vinden. Toch schiet het in de echte wereld met het afwenden van de klimaatcrisis nog niet op. Tijdens de coronacrisis leek het even of de wereldwijde uitstoot van broeikasgassen zijn piek had bereikt, maar inmiddels is de jaaruitstoot al weer bijna gelijk aan die van voor de pandemie. Volgens klimaatwetenschappers stevenen we af op een wereldwijde opwarming van gemiddeld 2,7 graden – als alle klimaatbeloftes worden nagekomen. Anders zal de klimaatramp nog groter zijn. 

Hoe kan een ongekende hoeveelheid kapitaal richting duurzaamheid stromen, terwijl de echte wereld niet duurzamer wordt? 

Een nieuwe, duurzame meetlat

Lange tijd werd in de financiële sector nauwelijks gerept over duurzaamheid. Er waren wel ethische beleggers, die bijvoorbeeld weigerden geld te verdienen aan tabak of het apartheidsregime in Zuid-Afrika, maar het was een niche. Inmiddels is duurzaamheid, in de woorden van directeur Els Bos van De Nederlandsche Bank, geen ‘geitenwollensokkeninitiatief’ meer. Duurzaam beleggen is de snelst groeiende vorm van beleggen en beleggingsfondsen die het duurzaamste label claimen, groeien het hardst. 

De omslag kwam in 2003. Het VN-milieuprogramma wilde met zogeheten ESG-criteria –Environmental, Social and Governance – bankiers en vermogensbeheerders stimuleren om duurzaamheidsfactoren voortaan structureel mee te nemen in hun beslissingen. 

Om duurzaam investeren mainstream te maken, moesten bankiers en vermogensbeheerders de voordelen daarvan leren inzien, redeneerde de VN. In plaats van te focussen op het uitsluiten van sectoren of ondernemingen op basis van ethische principes (zoals de tabaksindustrie of wapenindustrie), moesten er nieuwe, niet-financiële data over die sectoren en ondernemingen worden verzameld. Als de kans op droogtes, nieuwe milieuwetgeving of negatieve media-aandacht werd meegenomen in de beslissingen van fondsmanagers, zouden die vanzelf gemotiveerd raken om ‘betere’ bedrijven te kiezen en ook nog eens minder risico lopen. Een win-win-winsituatie voor mens, planeet en portemonnee.

Goldman Sachs biedt ‘holistische oplossingen’ waarin ‘de positieve impact van ESG’ een grote rol speelt

Zo betekent ‘duurzaamheid’ dus niet langer het effect van een bedrijf op de wereld, maar het effect van de wereld op een bedrijf. Een opvallende omkering van het begrip duurzaamheid.

Inmiddels is de ESG-meetlat ongekend populair. De Rabobank schrijft dat het zijn beleggingen ‘doorlopend screent op duurzaamheidsrisico’s’ en dat deze moeten voldoen ‘aan een aantal minimumeisen op het gebied van het milieu, mens en goed bestuur, ofwel environment (E), social (S) en governance (G).’ Want: ‘De Rabobank ambieert niet alleen een goed financieel rendement, maar neemt ook de maatschappelijke impact van onze beleggingen in ogenschouw.’

Deutsche Bank integreert ’ESG-criteria in de beleggingsstrategie’ waardoor ‘het aantal duurzame investeringsproducten continu groeit.’ Het Franse BNP Paribas schrijft dat – naast een normale financiële analyse van bedrijven –  tegenwoordig ook ESG-criteria ‘een selectiecriterium’ zijn geworden. Het Amerikaanse Goldman Sachs biedt ‘holistische oplossingen’ die ‘de positieve impact van ESG’ combineren met ‘scherpe standaarden voor risico en rendement’. 

Duurzaam beleggen is in de financiële sector inmiddels synoniem voor het mee laten wegen van ESG-criteria bij een investeringsbeslissing. Maar: de ESG-meetlat kent serieuze tekortkomingen. De vijf belangrijkste sommen we hieronder op.

1: ESG meet niet of iets groen is

De meeste mensen bekijken ‘duurzaam investeren’ vanuit het verwachte positieve of negatieve gevolg van de investering op mens en milieu. Bedrijf dat broeikasgassen uitstoot: slecht. Deelautobedrijf: goed. Uit onderzoek van de AFM blijkt dat een van de belangrijkste redenen voor investeerders om duurzaam te beleggen is dat zij de wereld beter willen maken. Een hoge ESG-score betekent voor de achteloze belegger: positieve impact op de wereld. 

Maar dat is niet hoe de ESG-meetlat in de financiële sector gebruikt wordt. ESG is daar geen impact-op-de-wereld-rapportage, maar een risicoanalyse. Het model poogt een antwoord te formuleren op de vraag hoe een bedrijf geraakt wordt door niet-financiële risico’s, zoals nieuwe wetgeving, mediaschandalen of mogelijke overstromingen in de omgeving van een fabriek. ESG meet bijvoorbeeld niet hoe een bedrijf zijn werknemers behandelt, maar wel het risico op loonsverhogingen als gevolg van vakbondsacties. 

‘Als Trump herkozen wordt gaan de ESG-scores van veel Amerikaanse bedrijven omhoog omdat de kans op nieuwe milieuwetgeving daalt’

Dat kan perverse gevolgen hebben, vertelt Tariq Fancy. Hij was tot 2019 chief investment officer bij de duurzame beleggingstak van BlackRock, ’s werelds grootste vermogensbeheerder. Hij schreef daarover het essay The Secret Diary of a ‘Sustainable Investor’  nadat hij gedesillusioneerd was vertrokken. ‘Stel dat Trump weer president wordt. Van veel bedrijven gaat de ESG-score dan omhoog, omdat de kans kleiner wordt dat ze in Amerika met nieuwe sociale of milieuwetgeving worden geconfronteerd.’ ESG meet dus niet het effect van een bedrijf op de wereld, maar het effect van de wereld op de bedrijfsrisico's en winstkansenen van een bedrijf. 

Fancy: ‘De grootste ratingkantoren die ESG-scores meten weten heel goed dat hun klanten – investeerders – moeten focussen op waarde, niet waarden. Dus meten de scores niet of een bedrijf goed of slecht is voor de wereld, maar wel wat voor risico’s er op de wereld bestaan voor de winstgevendheid van een bedrijf.’

2: ESG meet alles tegelijk

Een ESG-score komt tot stand op basis van een enorme hoeveelheid data, deels aangeleverd door een bedrijf en deels verzameld door het ratingkantoor. Complexe rekenmodellen wegen vervolgens al die verschillende datapunten, waarna er één ESG-score uitkomt. 

Shell werd bijvoorbeeld in augustus onder de loep genomen door ratingbureau MSCI, één van de grootste ter wereld. Het bureau vatte de volledige risicoanalyse samen in de op een na hoogste score: AA. Dat cijfer omvat alles: de kans op stakingen, klimaatrechtszaken, milieuwetgeving, een uitfasering van benzineauto's in de Europese Unie, nieuwe sociale wetgeving; alles komt samen in die twee letters.

Hoe zo'n score precies tot stand komt is echter onduidelijk. Zelfs als je toegang hebt tot de onderliggende data – wat overigens tienduizenden euro's per jaar kost – blijft onduidelijk hoe ze zich in het rekenmodel tot elkaar verhouden. Dat ontdekte Bram van der Kroft, promovendus op het gebied van duurzame financiering. Hij kreeg toegang tot de ESG-datasets van onder andere MSCI en Refinitiv. Ondanks dat heeft hij niet kunnen achterhalen hoe de scores precies tot stand zijn gekomen. Die intransparantie heeft een reden: het rekenmodel waarop ratingkantoren hun scores baseren is de kern van hun businessmodel. 

Belangrijker is echter dat een platgeslagen score voor investeerders eigenlijk helemaal niet interessant is, zegt Fancy. ‘Het is een heel competitieve industrie: investeerders willen hun analyses baseren op de ruwe, onderliggende data – niet op een platgeslagen score.’ 

Overigens hebben die onderliggende data volgens Fancy ook maar een beperkte waarde. Ontwikkelingen die een bedrijfsrisico vormen en de winstgevendheid van een bedrijf kunnen raken, werden ook voor de toegenomen populariteit van ESG-ratings immers al meegenomen door investeerders, legt hij uit. ‘ESG brengt helemaal niets nieuws.’

3: De meetlat is krom

Bedrijven worden op de kapitaalmarkten aan de lopende band beoordeeld. Zo behoort een beoordeling van de kredietwaardigheid van een onderneming tot het standaardpakket: wie geld steekt in een obligatie van Shell wil immers een inschatting maken van de kans dat hij zijn geld weer terug krijgt, en of de obligatierente in overeenstemming is met dat risico. 

Daartoe brengen ratingbureau's als Fitch Ratings, Moody's en Standard & Poor's periodiek de beoordeling van de kredietwaardigheid van een bedrijf (of land) in kaart. Doorgaans komen ze daarbij op grofweg dezelfde score uit. Shells langetermijnkredietwaardigheid wordt door Moody’s bijvoorbeeld als Aa2 beoordeeld (zeer hoog) en door S&P als A+ (hoog). Dit geeft aan dat de beoordelaars kredietwaardigheid op ongeveer dezelfde manier begrijpen.

Bij ESG-beoordelaars is dat anders. Waar een bedrijf bij het ene ratingkantoor matig scoort, steekt een volgend ratingkantoor de loftrompet af. Shell haalt bij ratingkantoor MSCI een AA-score, bij het Carbon Disclosure Project een B en bij ISS een C+. Zo is er altijd wel een ratingkantoor te vinden dat een goede score uitdeelt. Er bestaat dus weinig overeenstemming over hoe je ESG-risico's in kaart brengt. 

Volgens Paul Smeets, hoogleraar filantropie en duurzame financiering aan de Universiteit van Amsterdam, bewijst dit het disfunctioneren van de meetlat. ‘Bij de ESG-beoordeling van bedrijven is maar vijftig procent overlap. Op dit moment is het daarom heel lastig voor consumenten om te bepalen welk fonds duurzaam is en welk niet.’ 

4: Hoe groter het bedrijf, hoe hoger de score 

Het verkrijgen van een ESG-score kost veel moeite. Beoordelaars hechten belang aan transparantie en vinden het belangrijk dat er bergen informatie wordt gedeeld in jaarverslagen en glanzende rapporten. Grote bedrijven kunnen zich dat veroorloven en hebben vaak speciale teams die dit soort informatie naar buiten brengen. Bij kleinere bedrijven zijn minder middelen beschikbaar om al deze informatie te vergaren en naar buiten te brengen.

In praktijk ontstaan hierdoor gekke situaties. David Hoyme, voormalig fondsmanager bij het Amerikaanse fonds Eventide, investeerde in een start-up die een medicijn tegen longkanker probeerde te ontwikkelen. ‘Maar een tabaksfabrikant kreeg van de ratingkantoren veel hogere ESG-scores dan de start-up, omdat de tabaksfabrikant de middelen had om rapporten te publiceren met beloftes om hun watergebruik en uitstoot te verminderen. Oftewel: als je op de ESG-scores had gevaren, dan had je geïnvesteerd in het bedrijf dat longkanker veroorzaakte, in plaats van in het bedrijf dat longkanker wilde genezen.’

5: Beloftes zonder schuld

Een laatste tekortkoming van de ESG-meetlat is dat hij vooral lijkt te zijn gestoeld op beloftes. En die beloftes worden in de praktijk niet altijd nagekomen. ESG-onderzoeker Bram van der Kroft: ‘Ik heb gekeken naar wat er precies in zo’n ESG-rating zit, naar wat bedrijven beloven en wat ze echt uitvoeren. De ratings zijn bijna volledig gestoeld op beloftes, en die beloftes komen in praktijk nauwelijks uit. Dat maakt het problematisch, want dan heb je geen echte maatstaf.’ 

Neem de KLM, die al jaren belooft duurzame brandstoffen te gaan gebruiken, zoals blijkt uit het boek De blauwe fabel. Daarin staat beschreven hoe de internationale luchtvaart in 2010 afsprak om binnen tien jaar 6 procent duurzame kerosine te tanken. De eindstand in 2019: 0,01 procent. De KLM zou in 2015 al 1 procent biokerosine tanken. In 2020 was dat nog steeds maar 0,18 procent. 

Beloftes van bedrijven worden wel meegenomen in ESG-scores, maar de daadwerkelijke impact niet

Inmiddels heeft de KLM haar handtekening gezet onder een nieuwe belofte: over ruim zeven jaar moet 14 procent van haar brandstof ‘duurzaam’ zijn.

Dat bedrijven wat betreft hun duurzaamheid telkens gouden bergen beloven die vervolgens niet worden waargemaakt, is een patroon. Van der Kroft keek naar de ESG-scores van bijvoorbeeld Heineken, Shell en Randstad. Die scores stegen alleen maar, terwijl de bedrijven volgens Van der Kroft in de echte wereld nauwelijks progressie boekten op het gebied van duurzaamheid. De onderzoeker wijt dit vooral aan het feit dat de beloftes in rapportages wél worden meegenomen bij de beoordeling van ESG-scores, maar de daadwerkelijke impact niet. 

Een handige marketingtool

De ESG-meetlat meet dus geen duurzaamheid, heeft als risicoanalyse maar heel beperkt zin, is intransparant en oneerlijk. Waarom betalen grote investeerders en pensioenfondsen er dan toch zoveel geld voor? Fancy: ‘Het feit dat ESG is platgeslagen tot één simpele score  is het bewijs dat ESG marketing-gedreven is. Zelfs als maar twee procent van je portfolio echt groen is, gaat je marketingafdeling daar tweehonderd keer vaker over publiceren dan over de reguliere fossiele investeringen. Een windmolen staat veel beter op een poster dan een olieraffinaderij.’

Om dit te illustreren noemt Fancy de opkomst van biologische producten in de afgelopen decennia. ‘Als je als appelverkoper ineens meer geld kan verdienen door een biologische sticker op je appel te plakken, dan zullen appelboeren en supermarkten dat meteen doen. Zeker wanneer niemand zo’n biologisch keurmerk controleert. Dit geldt nog veel sterker voor Wall Street: daar werken misschien wel de intelligentste en sluwste mensen ter wereld. Hun werk is zo competitief dat ze vanzelf de goedkoopste en snelste manier zullen bedenken om hun product groen te verven.’

Doordat veel beleggingsfondsen die zichzelf duurzaam noemen hun investeringskeuzes grotendeels baseren op de ESG-scores van bedrijven, zitten ze vol met aandelen en obligaties van bedrijven waarvan de duurzame trackrecord op zijn minst twijfelachtig is. ASN keek bijvoorbeeld naar de top-10 beleggingen in de populairste, zich ‘duurzaam’ noemende beleggingsfondsen van Nederland. Daarbij vond het investeringen in oliebedrijven als Exxon Mobil en Conocophillips en mijnbouwbedrijf BHP Billiton. 

En dat is slechts het topje van de ijsberg: maar liefst driekwart van de bedrijven die bij andere duurzame fondsen populair zijn, sluit ASN in zijn beleggingsfondsen uit omdat hun impact op de wereld te negatief is. Waar anderen massaal beleggen in Louis Vuitton Moët Hennessy (ESG-score bij MSCI: A), doet de ASN Bank dat niet omdat dat bedrijf gebruik maakt van bont. Of waar anderen massaal beleggen in Apple (ESG-score bij MSCI: A), laat de ASN Apple-aandelen links liggen omdat het bedrijf belasting ontwijkt.  

‘Duurzaam beleggen is een illusie die de echte oplossing – regulering – alleen maar vertraagt’

Zelfs beleggingsfondsen die zichzelf in de allergroenste categorie plaatsen zitten massaal in grijze bedrijven, zo bleek deze week in The Great Green Investment Investigation, een pan-Europees onderzoek dat werd opgezet door Follow the Money en Investico en waaraan media als Le Monde, El País en Handelsblatt meedoen. In dit onderzoek staan zogeheten artikel 9-fondsen centraal, die in de financiële sector alom bekend staan als ‘donkergroen‘. De helft van die fondsen bleek te hebben geïnvesteerd in de fossiele bedrijven of in de luchtvaart.

Fancy: ‘Vrienden van me dachten dat duurzaam beleggen helpt, terwijl ik inmiddels weet dat het een illusie is die de echte, maar pijnlijke oplossing –  regulering – vooral vertraagt. Men denkt dat de markt zichzelf kan corrigeren. Maar de spelregels zijn de afgelopen jaren nauwelijks veranderd: je verdient als bedrijf nog steeds het meest met vuil spel. En dan vertrouwen we op de markt om klimaatverandering – het grootste marktfalen ooit – op te lossen?’