De magische driehoek: Schäuble, Weidmann en Draghi

9 Connecties

Gastauteur François Goedhart over het treurtrio Schäuble, Weidmann en Draghi, waarin hij concludeert dat Amerika geen baat heeft bij een Europese monetaire politiek van geldverruiming.

Noch de Europese Commissie, noch 'het bestuur' van de Eurozone zijn er in de vijftien jaar van hun bestaan in geslaagd een succesvolle strategie te bedenken om greep te krijgen op de fiscale stabiliteit van de lidstaten. Om de eurozonelanden niet te ver te laten divergeren werden in het Stabiliteits en Groei Pact (SGP) vrij ruime voorwaarden gesteld die al de kiem van ontsporing in zich hadden. Een marge van 3% begrotingstekort en een staatsschuldquote van 60% van het bruto binnenlands product (BBP) waren de grenzen, bij overschrijding waarvan de eurozone pas zou ingrijpen. Dit waren de 'uiterste' marges en waarschijnlijk met in het achterhoofd gesteld, dat een groei van 3% dit begrotingstekort zou nivelleren en dat de lidstaten er wel structureel onder zouden blijven.

Frankrijk doet niets

Deze marge werd echter al snel de norm; en zelfs die werd in 2003 al overschreden door nota bene de belangrijkste grondleggers van de eurozone: Frankrijk en Duitsland die tegen een begrotingstekort van meer dan 3% opliepen. De Europese Commissie (EC) noch de Europese Raad (ER) greep niet stevig in en beide landen kwamen er dus met een sisser vanaf. Duitsland, met de bekende gründlichkeit, nam wel direct maatregelen om herhaling te voorkomen en voerde een grondige hervorming van het sociale stelsel door: Harz 1 tot 4, hetgeen al snel tot grotere groei leidde. Frankrijk deed echter niets... Het gevolg van deze eurozone onmacht is nu, dat er in 2014 maar liefst vijf eurolanden zijn met een staatsschuld van meer dan 100%; dat er twee landen zijn met meer dan 90% staatsschuld; en negen landen met minder dan 90%, waarvan vier met minder dan 60% (en dat zijn dan de kleine of nieuwe staten). Zeven lidstaten dus boven het kantelpunt van 90%, waarboven geen herstel meer mogelijk is naar internationaal economisch inzicht; en slechts vier die beneden de eurozone norm van 60% scoren. In eurozone-BBP gemeten voldoet minder dan 10% aan de staatsschuldnorm. Daarnaast verwachten alle lidstaten, op Duitsland na, een nog jaren voortdurend begrotingstekort, waardoor de schulden elk jaar met het percentage daarvan zullen toenemen. De groeiverwachtig voor de komende jaren is bovendien door het IMF alweer naar beneden bijgesteld. Naar de oorzaken van dat gemeenschappelijk falen behoeft niet ver gezocht te worden.
De euro als gemeenschapsmunt voorkomt een optimaal landenspecifiek beleid
Geen van de lidstaten kan een eigen beleid voeren dat voor dat land optimaal is. De euro als gemeenschappelijke munt laat dat niet toe. Voor de een te duur, voor de ander te klein, maar iedereen erin geperst. Tot zover om de huidige stand van zaken te schetsen.

Investeringen bedrijfsleven lopen terug

De ECB die de prijsstabiliteit van de euro, dus de 'ideale' inflatie van 2% moet bewaken, heeft alle middelen om de euro boven water te houden ook inderdaad aangewend, echter zonder succes. De rente is zover verlaagd dat verdere verlaging geen zin heeft. Banken moeten zelfs een boeterente betalen om geld bij de ECB te kunnen parkeren. Naar Duitse schatting is er tussen de 500 en 1000 miljard euro aan braakliggend geld bij de banken. Voorts is er door Draghi al zo'n 1000 miljard in de bankensector gepompt door zogenaamde Long Term Refinancing Operation (LTRO); leningen met een looptijd van drie jaar en met een lage rente, die door de banken voor een groot deel zijn besteed aan het aankopen van staatsobligaties in opkomende markten (en dus niet zijn aangewend in de reële eurozone economie) en die nu al vervroegd worden afgelost. Dit jaar en volgende jaren worden weer zulke leningen aangeboden, de TLTRO lening. "Targeted" dit keer, dat wil zeggen: door de banken alleen te verstrekken aan het bedrijfsleven. De eerste tranche van die TLTRO was evenwel geen succes en trok maar weinig belangstelling. Geen wonder, want de investeringen in het bedrijfsleven lopen nog steeds verder terug. Er is van de bedrijvenkant een te geringe belangstelling en banken van hun kant zien te snel te grote risico's.

Er is sprake van een vraagzijde crisis

Er is stagnatie in de economie door koopkrachtverlies bij de burgers en daardoor is er een daling van de inflatie ontstaan tot ver beneden de 2% grens door de ECB voor de eurozone aangehouden wordt. In een aantal zuidelijke lidstaten is er zelfs al sprake van een lichte deflatie. De groei moet worden aangejaagd, maar er is geen geld, de lidstaten hebben geen reserves meer, alleen schulden, met uitzondering van Duitsland, en de burgers hebben evenmin geld, een demand crisis dus. Als laatste wanhoopspoging wil Draghi nu Quantitative Easing (geldverruiming, red.) aangrijpen om de inflatie aan te jagen. Of dat zoden aan de dijk zet valt te betwijfelen, want geld in de banken pompen verschaft de burgers niet meer koopkracht en bij een demand crisis helpt QE niet, wel bij een supply crisis. Om te beginnen wil Draghi door Asset Backed Securities en gedekte waardepapieren bij banken op te kopen (zelfs Griekse en Cypriotische), vers geld in die banken te pompen, waardoor deze liquiditeitsruimte krijgen voor investeringen in het bedrijfsleven, althans dat hoopt hij, want banken nemen nu eenmaal hun eigen kredietverleningsbeslissingen en laten zich door de ECB niet dwingen. Maar volgens Draghi zou zo economische groei gegenereerd kunnen worden.

USA voert druk op

Voor insiders is het duidelijk dat een deel van die "dekking" twijfelachtig van waarde zal zijn en dat in feite de ECB ook de bad debts van de banken zal opkopen. Bovendien is het op te brengen bedrag te gering: Draghi wil 1000 miljard de eurozone economie inpompen, waardoor de balans van de ECB toeneemt tot 3000 miljard euro. Om dat bedrag te bereiken zal het ongetwijfeld nodig zijn om tot onbeperkt opkopen van staatsobligaties van de eurolanden over te gaan (OMT genaamd, Outright Monetary Transactions). Hij heeft de steun van het IMF, dat met klem bij de ECB aandringt een aanvang te maken met dit opkopen.
Weidmann: opkopen obligaties eurolanden door ECB is verboden monetaire financiering lidstaten
Nu komt echter Weidmann in beeld, de president van de Duitse Bundesbank, die fel tegen deze vorm van QE is. Hij is van mening dat het opkopen van staatsobligaties van Eurozone landen verholen staatssteun is, en dat is door het Verdrag van Lissabon verboden. Bovendien, hoewel de QE officieel dient om de inflatie aan te wakkeren, is een bijkomend effect van deze OMT veel ingrijpender: het beïnvloedt de wisselkoers van de euro ten opzichte van met name de us-dollar. In de USA is trouwens gebleken dat het effect van QE op de inflatie maar heel beperkt is, maar dit terzijde. Dat het effect op de wisselkoers daarentegen heel sterk is blijkt nu al, alleen al de aankondiging ervan door Draghi bij de Jackson Hole conferentie van eind augustus dit jaar (en later herhaald), heeft de wisselkoers van de euro ten opzichte van de dollar al meer dan 10% doen dalen en de daling zet nog steeds voort; wellicht tot 1.20 dollar of zelfs 1 dollar volgens sommige instituten. En de euro in waarde doen dalen is beslist niet het bewaken van de waarde ervan.
Het moedwillig omlaag brengen van de euro kan een valuta-oorlog ontketenen
Het zou zelfs kunnen leiden tot een valuta oorlog. Frankrijk en Italië zijn er echter erg op gebrand want zij verwachten dat hun concurrentie positie er zo door zal verbeteren; dat zij concurrerend op de wereldmarkt worden. Op die verwachting valt echter heel wat af te dingen..

Uitspraak Europese Hof van Justitie

Het Europees Hof van Justitie doet vandaag uitspraak in de zaak of deze QE inderdaad tegen het Verdrag van Lissabon indruist. Daarnaast heeft het Verfassungshof al bepaald dat de QE tegen de Duitse grondwet ingaat. Dat houdt in dat, als de QE door zou gaan, Weidmann en de Bundesbank zouden moeten weigeren om erin te participeren. De Bundesbank is onafhankelijk en kan dus niet gepasseerd worden door de Duitse regering. Een moeilijke situatie. Wolfgang Schäuble is al tijden de Duitse minister van financiën. Hij is er in geslaagd om in Duitsland als enige eurozone lidstaat een balanced budget, een begroting met 0% tekort voor elkaar te brengen. Bovendien is de staatsschuld 80%, beneden het kantelpunt. Schäuble wordt nu onder druk gezet door de USA en andere lidstaten in de eurozone om die 0% los te laten en te gaan investeren in de Duitse infrastructuur om de groei aan te wakkeren. Nu komt dat op een goed moment, want de Duitse economie dreigt wat weg te zakken, en zo'n stimulans zou dus goed uitwerken, ook voor de andere lidstaten. Schäuble voelt hier eigenlijk helemaal niets voor en wil die 0% niet opgeven, maar wordt zwaar onder druk gezet. Hij voelt evenmin iets voor het plan van Juncker om 300 miljard euro vrij te maken uit het ESM (dat daarvoor geld zou moeten lenen op de kapitaal markt) voor een investeringsfonds ter stimulering van de groei en eist dat Frankrijk en Italië voor alles echt hervormingen moeten gaan doorvoeren, zoals overeengekomen. Deze impasse te doorbreken, die bij lijdzaam doorgaan alleen maar meer schulden zal opleveren en minder kans op groei, lijkt vrijwel onmogelijk.
Impasse dreigt door grote onderlinge verschillen eurozone landen
De economische verschillen en verschillende behoeften van de lidstaten zijn nu eenmaal te groot om onder één munt te kunnen worden opgevangen. Wat voor de ene lidstaat een bonus is, is voor de andere een kostenpost. Duitsland, dat overal voor 27% garant staat, is uiterst voorzichtig. Trouwens Noyer, de president van de Franse centrale bank, met 20% garantieplicht, heeft ook zijn bezwaren tegen de QE. Een gevaar door de combinatie QE en lage rente kan een grote uitstroom van geld uit de eurozone naar hogere rentegebieden zoals de USA en de Emerging Markets veroorzaken. Reeds is meer dan 800 miljoen euro weggevloeid uit de eurozone. Dat kan een groot risico zijn voor de financiële toekomst van de eurozone. Is dat het waard? Niemand die kan bevroeden wat de afloop zal zijn.

Draghi, Weidmann, Schäuble, een trio met niets dan treurmuziek

Als slotaccoord: het IFM dringt bij Draghi aan op QE; de USA dringt bij Duitsland aan op verhogen van het tekort en investeren in de infrastructuur. Een eurozone QE met de daardoor veroorzaakte daling van de koers van de euro en tezelfdertijd een waardevermeerdering van de dollar door het stoppen van de QE door de USA; en de groei van de USA economie met de daardoor te verwachten renteverhoging (en dus verdere stijging van de dollar), doet de USA vrezen voor hun concurrentiepositie en een kapitaalvlucht uit de eurozone naar de USA. Zij zijn niet gebaat bij een eurozone QE, integendeel. Het IMF werkt mondiaal en ziet het stoppen van de USA QE en dus een afnemen van fondsen voor de Emerging Markets met lede ogen aan. Voor het IMF zou dus een start van de ECB met grootschalige QE weer tot geldverruiming mondiaal leiden en goed zijn voor de globale economie. Mondiale belangen lopen nu eenmaal niet parallel, maar uiteen... François Goedhart is 'pensionado in ballingschap' (la douce France) en voormalig docent fonetiek aan de Schotse University of St Andrews Linguistics Department. In zijn (schaarse) vrije tijd is hij een liefhebber van zeezeilen en (ijs-)hockey. Zijn motto: 'niets en niemand zomaar geloven, maar altijd zelf willen uitzoeken'. europeseunie.blogspot.fr