De rendementscrisis – en de politieke gevolgen

Het probleem is makkelijk samengevat. Er valt nergens echt geld te verdienen ondanks, of juist omdat, de rente op een historisch lage peil staat. En dat blijft zo de komende twee jaar, heeft de voorzitter van de Europese Centrale Bank, Mario Draghi, al beloofd. Nu zijn wij aan lage rente wel gewend. Maar eigenlijk was het idee om daarmee kort en krachtig de economie te stimuleren en dan weer terug te gaan naar een normaler niveau. Maar het langetermijnperspectief is inmiddels ook behoorlijk vertroebeld. Een gezond rendement is nergens aan de horizon te bekennen.

Politieke backlash

In het voorjaar was het rendement op Nederlandse staatsschuld met een looptijd van 30 jaar tot onder een procent gezonken. Langlopende hypotheken zijn eveneens ongekend goedkoop. Breng een beetje eigen kapitaal mee, en je kan twee decennia lang voor minder dan drie procent lenen. Vijf jaar geleden was dat nog twee keer zoveel, rond de zes procent. Grote Nederlandse verzekeraars en andere investeerders zijn bereid hun geld voor decennia vast te zetten in beleggingen die, als je de risicotoeslag eruit rekent en de inflatie weer een beetje oploopt, nagenoeg niets opbrengen.

Hoe moeten we ons een land voorstellen waar een generatie lang amper rendement te behalen valt?

Dat is snel opgeschreven maar wel iets om bij stil te staan. Hoe moeten we ons een land voorstellen waar voor een generatie lang amper rendement te behalen valt? Wat doet dat met de economische verhoudingen? En is dat politiek überhaupt vol te houden? Economische voorspellingen rollen vaak automatisch uit een Excel-sheet, maar houden zelden rekening met de politieke backlash die je mag verwachten als het te lang mis gaat. Het begint met de veronderstelling dat de inflatie duidelijk onder het officiële Europese streefcijfer van twee procent blijft. Dat is een belangrijke assumptie in economische voorspellingen, want als die ook maar een beetje oploopt, blijft van het rendement niets over. Binnen Europa zijn er op dit moment weinig krachten die prijzen omhoog duwen. De oliekoers is tussen zomer 2014 en begin 2015 gehalveerd is (en sindsdien grofweg stabiel); dat heeft inflatie recentelijk in toom gehouden. Maar dit soort effecten zijn tijdelijk. En onze importprijzen stijgen. Ten opzichte van de dollar staat de euro op het laagste niveau in maar liefst 13 jaar. Tendens: dalend. Daarmee stijgt de kans dat Europa inflatie gaat importeren. Zou dat niet goed nieuws zijn, een inflatiecijfer van 2 procent? Dat is immers het niveau dat de Europese Centrale Bank graag ziet – geen prikkel dus om aan de renteschroef te draaien. Maar twee procent inflatie bij een rentepeil van pakweg nul procent betekent een reële rente van ongeveer min twee procent. Spaartegoeden zouden wegsmelten als sneeuw in de zon.

inflatie als grote gelijkmaker tussen arm en rijk is een naïef idee

Als je je zorgen maakt over groeiende bezitsongelijkheid in Nederland, lijkt dat misschien goed nieuws. Bezit verdient dan slechter dan arbeid, en de kloof tussen arm en rijk wordt weer kleiner. Maar inflatie als grote gelijkmaker is een naïef idee. De echt rijken vinden wel manieren om hun geld elders te stallen dan bij de lokale bank, en zo wordt de sparende middenklasse het voornaamste slachtoffer van een negatieve reële rente. Stel je voor zo’n situatie houdt een paar jaar aan – precies wat je zou verwachten als je naar de langetermijnrente op dit moment kijkt. De politieke effecten van zo’n sluipende rendementscrisis zijn moeilijk in te schatten. Hoeveel extra economische onzekerheid kan de sparende middenklasser er nog bij hebben? Hypotheekschulden blijven torenhoog. Baanzekerheid kalft verder af, een gat dat gevuld wordt door meer risicovolle werkvormen zoals tijdelijke contracten, flexwerk en zelfstandigheid. Als dan ook je spaargeld nog wegsmelt, heb je weinig om je aan vast te klampen. Vergeleken met de rest van Europa (en de VS – denk aan Trump) valt het in Nederland tot nu toe mee met anti-establishment politiek die gevoed wordt door angst en onzekerheid. Geert Wilders is inmiddels een oude bekende op het politieke toneel en voor de meeste Nederlanders blijft hij onverkiesbaar. Maar als hij ooit het veld ruimt op populistisch rechts, ontstaat er ruimte waar een minder agressieve politicus of politica – iemand als Marine Le Pen – fors zou kunnen profiteren van die aanhoudende malaise en haar sociale gevolgen.

Pensioenafkalving

Die dynamiek wordt verergerd door wat pensioenfondsen te wachten staat. Mijn ABP-pensioenoverzicht roept bij mij plaatsvervangende schaamte op. Voor het zoveelste jaar op rij, verstopt tussen cijferkolommen en vage taal, wordt een verdere versobering van mijn oudedagsvoorziening aangekondigd. Hoe lang kan die pensioenafkalving doorgaan? Als je de langetermijnrente als orakel bevraagt, moet je concluderen: best lang. De markt verwacht geen enorme opleving in de komende jaren of zelfs decennia.

De markt verwacht geen enorme opleving in de komende jaren of zelfs decennia

Scenario’s die uit spreadsheets rollen, hoeven daarom politiek nog niet levensvatbaar te zijn. Denk aan mensen die ook op hun oude dag nog steeds een woning huren en voor een levensstandaard boven AOW-niveau zijn aangewezen op hun aanvullend pensioen. Die komen door een lage rente dusdanig in het nauw dat de politiek linksom of rechtsom zal moeten bijspringen. De hamvraag is hoe dat eruit gaat zien: directe steun aan pensioenfondsen in zwaar weer? Een AOW-verhoging? Fiscale prikkels voor pensioenfondsen om de woningmarkt verder aan te zwengelen en uit de bubbel geld te trekken? Of zal de officiële rente in Europa toch omhoog moeten? Aangezien lage rendementen overal op het continent problemen veroorzaken, zou daar best steun voor kunnen komen. Niet vandaag of morgen, maar als quantitative easing steeds meer beleggers in het nauw drijft. Op dit moment is het credo nog: goedkoop geld moet de economie stimuleren, en zo lang economische groei tegenvalt, blijft de rente laag. Maar dat beleid heeft weinig effect gehad. Op de middellange termijn is er dus ruimte voor een heroriëntatie in de geldpolitiek. Weg van krachteloze 'stimulering' via goedkoop krediet, op naar een historisch gezien normaler renteniveau. Dat is op dit moment nog moeilijk voor te stellen. Maar het is niet minder plausibel dan nog eens twintig jaar ultragoedkoop geld. De langetermijnrente op dit moment suggereert dat er de komende decennia voor beleggers weinig geld te verdienen valt. Als je de dingen gewoon hun gang laat gaan, is dat inderdaad wat je zou verwachten. Maar in de scenario’s wordt geen rekening gehouden met de politieke tegenreactie die zal komen als de rendementscrisis echt nijpend wordt. Tenzij je denkt dat ons economisch stelsel 20 jaar schamel rendement kan verteren, mag je je alvast voorbereiden op een enorme politieke strijd die in slow motion – slepend over jaren – voor ons aller ogen uitgevochten zal worden.