Inflatie is hemels, deflatie is hel
Robin Fransman legt uit waarom we ons zorgen moeten maken om deflatie. Het zijn de schulden stupid!
Je hoort mensen vaak zeggen dat deflatie, dalende prijzen, economisch schadelijk is omdat het ertoe leidt dat consumenten hun aankopen gaan uitstellen, om later te profiteren van lagere prijzen. Maar dat effect is beperkt, veel uitgaven kun je immers niet uitstellen en ook voor zaken een nieuwe TV of auto spelen andere zaken dan prijs ook een rol.
Een veel schadelijker aspect van deflatie is de schulddeflatie. Als prijzen, en daarmee omzetten, lonen en winsten dalen, blijft er minder over om rente en aflossing te betalen. De schulden worden zo steeds hoger ten opzichte van de inkomsten. Dat verhoogt het risico van ondernemingen en kredietverlening, leidt daarmee ook tot een hogere reële rente, waardoor de investeringen afnemen.
Laten we eerst kijken naar een gemiddelde onderneming in een ‘normale’ situatie, laten we zeggen 2% inflatie en 1% economische groei. Dat ziet er zo uit:
Zowel de verkopen als de kostenkant stijgt elk jaar met 3%. De winst van deze onderneming stijgt dan elk jaar, waardoor de financieringslasten als deel van de opbrengsten elk jaar afneemt. Er is sprake van een dalend risico.
Vergelijken we dat met een situatie met deflatie, 0% groei en -1% inflatie, dan krijgen we dit:
We zijn er nu vanuit gegaan dat de kostenkant volledig flexibel is en ook met 1% per jaar dalen. De winsten dalen, maar ook de lonen en de inkomsten van de toeleveranciers dalen. We gaan er dan vanuit dat de werknemers loondaling accepteren. De schulden nemen toe, en daarmee worden de risico’s steeds hoger. Dat geldt niet alleen voor de ondernemingen, maar ook voor de huishoudens, zij zien hun salarissen immers dalen, maar hun schulden dalen niet mee.
In de praktijk zijn lonen en toeleverancier natuurlijk niet zo flexibel, als alles rigide is krijg je dit:
Als de lonen niet flexibel zijn dan dalen de winsten nog veel sneller en nemen de risico’s ook veel sneller toe. Bedrijven moeten dan wel werknemers gaan ontslaan als het even kan. Ook dat leidt tot schulddeflatie, maar dan bij de overheid en bij gezinnen. Door de werkloosheid nemen de belastinginkomsten af, stijgen de uitkeringen en dalen de inkomens van gezinnen.
Natuurlijk is het zo, dat als de inflatie en groei daalt, ook de rente op de kredieten afneemt. In het eerste voorbeeld was de reële rente op het bankkrediet 3%. Kredietovereenkomsten zijn echter ook meestal tamelijk rigide. Bedrijven en consumenten spreken vaak een rentevaste periode af,dus het duurt even voordat de daadwerkelijk te betalen rente ook daalt. Ervan uitgaande dat de reële rente gelijk blijft op 3% krijg je dan dit:
De resultaten en risico’s verbeteren even, maar de trend blijft neerwaarts. De kredietverstrekker blijft zitten met een situatie waarbij naarmate de tijd verstrijkt, de risico’s toenemen. Dat is onaantrekkelijk voor banken. Naarmate zaken verder in de toekomst liggen wordt de toekomst onzekerder en wil een kredietverstrekker juist daarom dat de risico’s afnemen naar de toekomst toe.
Tot nu toe hebben we alleen gekeken naar de risico’s in termen van de verhouding tussen kasstromen enerzijds en rentebetaling en schuld anderzijds. Maar deflatie heeft ook gevolgen voor het onderpand. Deze onderneming heeft wellicht machines staan, en een wagenpark, en een bedrijfshal. Die dalen wellicht ook (sneller) in prijs. Daardoor moet de onderneming sneller afschrijven, wat de winst verder drukt, en als het misgaat zijn de verliezen voor de bank groter want het onderpand is minder waard geworden. De bank moet daarvoor compenseren. Bankverliezen zijn de optelsom van de ‘Probability of Default’ de ‘Exposure at Default’ en de ‘Loss at Default’. Deflatie zorgt voor een verhoging van alle drie. De bank zal daarom versnelde aflossing eisen, waardoor de beschikbare middelen om te investeren verder dalen. En ook zal de bank de rentevergoeding verhogen.
Wat je dan ook ziet tijdens deflatie is dat de reële rente op bankkredieten vaak stijgt, je krijgt dan zoiets als dit:
De dalende trend neemt dan sneller toe. Als u ondernemer was, zou u dan met een gerust hart durven investeren in deze onderneming?
Stabiele, beperkte Inflatie is de smeerolie van de moderne economie. Daarom hanteren centrale banken een inflatiedoelstelling van rond de 2%.
Zie hier de producentenprijzen in de Eurozone over de laatste anderhalf jaar:
En dit zijn de investeringen en de deflatie in Japan op hun dieptepunt:
Nog geen reden voor paniek, maar de omstandigheden zijn wel zodanig dat de ECB zich meer zorgen moet maken over deflatie, dan over inflatie. In mijn nederige opinie uiteraard.
Zowel de verkopen als de kostenkant stijgt elk jaar met 3%. De winst van deze onderneming stijgt dan elk jaar, waardoor de financieringslasten als deel van de opbrengsten elk jaar afneemt. Er is sprake van een dalend risico.
Vergelijken we dat met een situatie met deflatie, 0% groei en -1% inflatie, dan krijgen we dit:
We zijn er nu vanuit gegaan dat de kostenkant volledig flexibel is en ook met 1% per jaar dalen. De winsten dalen, maar ook de lonen en de inkomsten van de toeleveranciers dalen. We gaan er dan vanuit dat de werknemers loondaling accepteren. De schulden nemen toe, en daarmee worden de risico’s steeds hoger. Dat geldt niet alleen voor de ondernemingen, maar ook voor de huishoudens, zij zien hun salarissen immers dalen, maar hun schulden dalen niet mee.
In de praktijk zijn lonen en toeleverancier natuurlijk niet zo flexibel, als alles rigide is krijg je dit:
Als de lonen niet flexibel zijn dan dalen de winsten nog veel sneller en nemen de risico’s ook veel sneller toe. Bedrijven moeten dan wel werknemers gaan ontslaan als het even kan. Ook dat leidt tot schulddeflatie, maar dan bij de overheid en bij gezinnen. Door de werkloosheid nemen de belastinginkomsten af, stijgen de uitkeringen en dalen de inkomens van gezinnen.
Natuurlijk is het zo, dat als de inflatie en groei daalt, ook de rente op de kredieten afneemt. In het eerste voorbeeld was de reële rente op het bankkrediet 3%. Kredietovereenkomsten zijn echter ook meestal tamelijk rigide. Bedrijven en consumenten spreken vaak een rentevaste periode af,dus het duurt even voordat de daadwerkelijk te betalen rente ook daalt. Ervan uitgaande dat de reële rente gelijk blijft op 3% krijg je dan dit:
De resultaten en risico’s verbeteren even, maar de trend blijft neerwaarts. De kredietverstrekker blijft zitten met een situatie waarbij naarmate de tijd verstrijkt, de risico’s toenemen. Dat is onaantrekkelijk voor banken. Naarmate zaken verder in de toekomst liggen wordt de toekomst onzekerder en wil een kredietverstrekker juist daarom dat de risico’s afnemen naar de toekomst toe.
Tot nu toe hebben we alleen gekeken naar de risico’s in termen van de verhouding tussen kasstromen enerzijds en rentebetaling en schuld anderzijds. Maar deflatie heeft ook gevolgen voor het onderpand. Deze onderneming heeft wellicht machines staan, en een wagenpark, en een bedrijfshal. Die dalen wellicht ook (sneller) in prijs. Daardoor moet de onderneming sneller afschrijven, wat de winst verder drukt, en als het misgaat zijn de verliezen voor de bank groter want het onderpand is minder waard geworden. De bank moet daarvoor compenseren. Bankverliezen zijn de optelsom van de ‘Probability of Default’ de ‘Exposure at Default’ en de ‘Loss at Default’. Deflatie zorgt voor een verhoging van alle drie. De bank zal daarom versnelde aflossing eisen, waardoor de beschikbare middelen om te investeren verder dalen. En ook zal de bank de rentevergoeding verhogen.
Wat je dan ook ziet tijdens deflatie is dat de reële rente op bankkredieten vaak stijgt, je krijgt dan zoiets als dit:
De dalende trend neemt dan sneller toe. Als u ondernemer was, zou u dan met een gerust hart durven investeren in deze onderneming?
Stabiele, beperkte Inflatie is de smeerolie van de moderne economie. Daarom hanteren centrale banken een inflatiedoelstelling van rond de 2%.
Zie hier de producentenprijzen in de Eurozone over de laatste anderhalf jaar:
En dit zijn de investeringen en de deflatie in Japan op hun dieptepunt:
Nog geen reden voor paniek, maar de omstandigheden zijn wel zodanig dat de ECB zich meer zorgen moet maken over deflatie, dan over inflatie. In mijn nederige opinie uiteraard.
-o-
Robin Fransman is bereikbaar op Twitter: @RF_HFC
Bijdragen