ING-ceo Ralph Hamers bood bij de presentatie van de kwartaalcijfers op 1 november jl. zijn excuses aan voor de gebleken lacunes in ING’s toezicht op witwaspraktijken. De bank moest vanwege die tekortkomingen in september een schikking van 775 miljoen euro treffen met het Openbaar Ministerie. Op BNR Nieuwsradio weidde Hamers uit: ‘De pijn zit in het bedrag, in het bericht, en wordt gevoeld binnen ING, bij klanten, en we nemen dat heel serieus.’

Maar na aftrek van de recordboete maakte de ING over de afgelopen drie maanden alsnog 776 miljoen euro winst. De boete bedroeg dus net iets minder dan de winst van anderhalve maand.

Balanscorrecties

Hamers bleef na de schikking aan als ceo van de ING; zelfs de ontslagen cfo Koos Timmermans zit nog op zijn plek, totdat een geschikte opvolger is gevonden. Toch zegt Hamers in het kwartaalrapport de ‘volle verantwoordelijkheid’ te nemen voor de gemaakte fouten.

Op de dag van de presentatie van de kwartaalcijfers beschreef ik op FTM dat de ING in 2014 en 2015 niet aan de geldende boekhoudregels voldeed en haar balans 185 miljard euro kleiner voorstelde dan die in werkelijkheid was. Dat ‘foutje’ bespaarde ING zo’n 153 miljoen euro bankenbelasting. De ING en haar boekhouder KPMG corrigeerden in 2016 de vergelijkende cijfers, maar erkennen geen fouten. De bank is niet van plan die belasting alsnog te betalen; Kamerleden drongen er deze maand echter op aan dat de belastinginspecteur de aangiftes opnieuw bekijkt.

ING fraudeerde met ADR’s en betaalde daarvoor 5 miljoen dollar boete aan de New York Stock Exchange

Na het ‘sorry’ van Hamers bespreekt de bank op pagina twee van het kwartaalbericht haar American Depository Receipts (ADR’s), certificaten die buitenlandse aandelen op een Amerikaanse beurs vertegenwoordigen. Wie op internet zoekt naar de combinatie ADR en ING, stuit als eerste op berichtgeving over een andere schikking die de ING dit kwartaal moest treffen: de bank fraudeerde met deze ADR’s en betaalde daarvoor 5 miljoen dollar boete aan de New York Stock Exchange. Over die schikking rept de bank met geen woord in haar kwartaalrapportage.

Groei

De focus van de rapportage ligt natuurlijk op de winst, maar wat vertellen de cijfers in deze kwartaalrapportage nog meer? De ING kreeg er 200 duizend klanten bij, vooral in opkomende markten. De leningenportfolio groeide met 6,8 miljard euro, terwijl de klantendeposito’s met slechts de helft toenamen, te weten 3,4 miljard euro.

Voor wie nog denkt dat banken alleen geld van spaarders uitlenen: dat is al lang niet meer zo. Banken creëren nieuw geld door leningen te verstrekken en hoeven daarvoor zelf niet van te voren financiering op te halen in de markt.

Uiteindelijk moet de balans van de bank echter wel in evenwicht zijn, met enerzijds de bezittingen en anderzijds de verplichtingen van de bank. Maar niet alle bezittingen en verplichtingen vinden we terug op de balans; er wordt bij de ING aan beide kanten van de balans voor meer dan honderd miljard euro tegen elkaar weggestreept – de zogenoemde off-balance posten. Veel economen en het IMF waarschuwen dat (systeem)risico’s hierdoor mogelijk buiten het zicht van beleggers en toezichthouders belanden.

Winst

Voor de winst per aandeel is het echter gunstig om de balans zo klein mogelijk te houden. Immers: hoe kleiner de balans, hoe minder eigen vermogen een bank hoeft aan te trekken. De winst hoeft daardoor over minder aandeelhouders te worden verdeeld.

De ING boekte afgelopen kwartaal een netto renteopbrengst van 3,5 miljard euro, ongeveer evenveel als vorig jaar. Die inkomsten zijn het verschil tussen de rente die debiteuren betalen voor hun leningen, minus de rente die ING aan haar eigen (schuld)financiers betaalt – voor bijna de helft depositohouders. De rentemarge steeg dit kwartaal, dankzij ‘een verdere verlaging van de spaarrentes voor klanten in verschillende landen’, van 1,51 naar 1,52 procent: een minimale verbetering.

De nettowinst die overbleef na aftrek van de operationele kosten, belastingen en de Nederlandse boete, bedroeg 776 miljoen euro. Terwijl het rendement op spaargeld opnieuw bitter laag was, was het rendement op kapitaal voor de aandeelhouders uitstekend: 12,7 procent. Die resultaten waren beter dan verwacht, waardoor de beurskoers prompt met 5 procent steeg.

Waarderingen

Het aandeel ING staat inmiddels weer onder de 11 euro. Daarmee waardeert de markt de grootste bank van Nederland op bijna 42 miljard euro. In de kwartaalrapportage waarderen de boekhouders van de ING de bank echter op 49 miljard; ze schatten het eigen vermogen van de ING daarmee 7 miljard hoger in dan beleggers doen.

En dat brengt ons bij het meest intrigerende vraagstuk: wat is de ING nu echt waard? Hebben de accountants gelijk, of spreekt de markt de waarheid?

Op de balans van de ING staat voor ruim 901,5 miljard euro aan bezittingen. Daartegenover staan schulden, voor een groot deel tegoeden van klanten.

De boekhouders waarderen het eigen vermogen van de ING als volgt: de bezittingen minus de schulden (vreemd vermogen). Wat overblijft, is de boekwaarde van het eigen vermogen. Hoe hoger de waardering van de bezittingen, hoe hoger dus de boekwaarde van het eigen vermogen.

Wat is een realistische inschatting van het aantal klanten dat zijn lening nooit terugbetaalt?

De bezittingen bestaan voornamelijk uit leningen die in de toekomst moeten worden terugbetaald, met daar bovenop rentebetalingen. De omvang van die toekomstige geldstromen kun je uitrekenen en waarderen. Een deel van de leningen zal echter nooit worden terugbetaald, omdat er altijd wel schuldenaars in de problemen komen.

En daarin schuilt de echte moeilijkheid: wat is een realistische inschatting van het aantal klanten dat zijn lening nooit terugbetaalt? Dit geldt al helemaal als je ook rekening houdt met macro-economische invloeden. Dat wil zeggen dat je er rekening mee houdt dat ten tijde van economische malaise meerdere schuldenaars tegelijkertijd hun verplichtingen niet zullen nakomen.

De ING rapporteert in het kwartaalbericht een voorziening van 4,9 miljard euro voor leningen waarvan ze verwacht dat die niet worden terugbetaald, de zogeheten ‘bad loans’. Op de totale leningenpost van 603 miljard is dat 0,8 procent. Op 1 januari bedroeg de voorziening die de ING voor slechte leningen nam nog 0,92 procent. Had de ING bij deze kwartaalcijfers dezelfde ratio aangehouden als begin dit jaar, dan was haar kwartaalwinst op slechts 109 miljoen euro uitgekomen. Door de enorme omvang van bankbalansen hebben minieme procentuele verschuivingen in ratio’s grote effecten op de resultaten.

Price-to-book value

In 2008 bleken de voorzieningen van veel banken ontoereikend. Maar op basis van de boekwaardes die ze rapporteerden, leek er kort voordien geen vuiltje aan de lucht. Op dit moment ziet het bankwezen er wederom veilig uit: de ING rapporteert een tier-1-kapitaalratio van 15,7 procent.

Bron: slide uit het Professor De Vries college dat Stanford hoogleraar Anat Admati op 20 oktober jl. gaf op de Universiteit van Utrecht

In de periode voorafgaand aan de vorige crisis was de dalende marktwaarde van banken een aanzienlijk betere indicator hoe de banken er werkelijk voor stonden. De ‘price-to-book ratio’, de vakterm voor de verhouding tussen de marktwaarde en de boekwaarde, verslechterde kort  voor de crisis dramatisch. Waar de markt de meeste banken voorheen hoger waardeerde dan hun boekwaarde, zakte die ratio ver onder de één. Na de crisis herstelde het marktvertrouwen in de meeste banken zich langzaam: beleggers waardeerden de ING vanaf 2015 weer boven de boekwaarde.

De ING verloor in het afgelopen jaar – van Q3 2017 tot en met Q3 2018 – liefst 30 procent van zijn beurswaarde. De price-to-book ratio is daardoor binnen een jaar van 1,22 naar 0,89 gedaald. De marktwaarde ligt nu dus ruim 10 procent onder de boekwaarde.

De ING is niet de enige Europese bank waarvan de beurskoers het afgelopen jaar flink gedaald is, en zeker niet het ernstigste voorbeeld van zo’n daling. De price-to-book ratio van Deutsche bank is bijvoorbeeld onder de 0,25 gezakt! Zulke dalingen betekenen niet meteen dat er een nieuwe crisis aankomt: in 2016 daalde de price-to-book ratio bij veel banken (inclusief de ING) ook kortstondig onder de een, om zich in 2017 weer te herstellen. Dergelijke dalingen zijn echter wel een goede indicator om in de gaten te houden. De banken die deel uitmaken van het Europese bankwezen zijn, mede door de bankenunie, steeds meer met elkaar verweven. Het zou dus zomaar kunnen gebeuren dat risico’s op de balans van Franse of Italiaanse banken uiteindelijk ook ons raken.