Niets geleerd van Lehman (maar we weten nu hoe het wél beter kan)

Na de val van Lehman Brothers in 2008 dreigde het gehele financieel-monetaire systeem in te storten. Centrale banken en overheden schoten te hulp. Centrale banken verlaagden de rente en kochten op grote schaal financiële producten op, zoals mortage backed securities en staatsobligaties; de omvang van hun balansen groeide rap. Overheden kochten met honderden miljarden belastinggeld – publiek geld – belangen in private banken en breidden de bestaande depositogarantiestelsels uit. Publieke schulden stegen en bezuinigingen werden vervolgens noodzakelijk geacht. Zonder dit centrale en massale ingrijpen was het gehele financieel-monetaire systeem ingestort; in die zin was het ingrijpen dus succesvol. Tien jaar later groeit de economie weer en lijkt alles weer in orde.

Wie wat beter kijkt, ziet echter dat diverse onderliggende problemen niet zijn opgelost en zelfs zijn vergroot. Vier voorbeelden. Ten eerste zijn de mondiale schulden niet afgenomen, maar gestegen; dat is vrij opmerkelijk na een kredietcrisis. Uit recent onderzoek van de Bank of International Settlements blijkt dat de totale mondiale schulden het afgelopen decennium zijn gestegen: van 179 procent naar 217 procent van het BBP. In de meeste advanced economies (AE’s) stegen met name de publieke schulden als gevolg van het redden van banken. In emerging market economies (EME’s) stegen alle vormen van schuld.

Ten tweede bestaat too big to fail nog steeds. In de VS bijvoorbeeld bezitten de vijf grootste banken samen 47 procent van de bankactiva. In Nederland is het marktaandeel van de drie grootste banken maar liefst 84 procent. In zijn recente boek Crashed stelt historicus Adam Tooze kernachtig dat ‘een hecht bedrijfsoligopolie’ van 20 tot 30 banken nog altijd verantwoordelijk is voor het overgrote deel van de mondiale private kredietverlening. Al deze banken zijn too big to fail en bestaan enkel dankzij impliciete en expliciete overheidsgaranties, zoals het depositogarantiestelsel, en de centralebankfunctie van lender of last resort. Zonder deze voorzieningen zouden al deze banken (vrijwel) direct omvallen. De garanties zijn verborgen subsidies voor deze banken.

Ten derde is de omvang van schaduwbankieren nog steeds groot. De Financial Stability Board schat de omvang conservatief op 45 biljoen dollar. Schaduwbanken financieren onder andere gesecuritiseerde leningen met repurchase agreements (repo’s) en geldmarktfondsaandelen. Deze vormen van geld zijn onderdeel van wat centrale bankiers monetair aggregaat M3 noemen. M3 wordt ook wel  ‘de ruime geldhoeveelheid’ genoemd. Een digitale bank run op repo’s en geldmarktfondsaandelen maakte van de crisis in 2008 een systeemcrisis. Diverse zakenbanken waren ten tijde van de crisis voor meer dan 40 procent gefinancierd met repo’s; Lehman Brothers zelfs met 50 procent. De run op Lehman maakte duidelijk hoe fragiel deze repofinanciering is en liet de markten voor deze financieringsvormen opdrogen. Verwevenheid tussen verschillende balansen zorgde er vervolgens voor dat het gehele systeem dreigde in te storten.

Ten vierde gaan nog steeds de meeste bankleningen naar vastgoed en financiële activa, niet naar nieuwe bedrijvigheid. Deze trend is ingezet na 1980, zo blijkt uit diverse onderzoeken – onder meer die van de Nederlandse econoom Dirk Bezemer. Uit recent Brits onderzoek blijkt dat in 2017 slechts 10,4 procent van de bankleningen in het VK bestond uit productieve leningen; dat was zelfs 1 procent minder dan in 2008. Er is in dit opzicht dus niets veranderd.

Wat is er dan wél veranderd? Kapitaal- en liquiditeitsratio’s zijn iets verhoogd en er is meer regulering geïmplementeerd. Of deze maatregelen helpen, is echter twijfelachtig. Ook bij hoge kapitaalratio’s zijn er in het verleden systeemcrises geweest, en Northern Rock had ten tijde van haar faillissement in 2007 zelfs de hoogste kapitaalratio van alle Britse banken. Daarnaast zijn kapitaalratio’s eenvoudig te omzeilen in het digitale tijdperk.

Securitisatie is dankzij digitale technologieën een fluitje van een cent. Tegenwoordig vindt bankieren steeds vaker plaats over een serie van aaneengeschakelde balansen. Gesecuritiseeerde leningen van commerciële banken belanden via special purpose vehicles op de balansen van schaduwbanken. De focus op de individuele bankbalansen is daarom eigenlijk achterhaald. Onderzoekers van de New York Fed toonden dat overtuigend aan toen ze in 2010 de ingewikkeldheid van schaduwbankieren in kaart wilden brengen (zie onder). Hun inspanningen bracht een nauwelijks leesbare wirwar van onderling verbonden balansen aan het licht. In hun rapport rieden de onderzoekers de lezers aan hun kaart uit te printen op een formaat van 0,9 x 1,2 meter: alleen op die schaal werden de ins and outs zichtbaar. De anekdote is typerend voor de omvang en de complexiteit van schaduwbankieren.

Een ander voorbeeld van de complexiteit zijn de Bazelse akkoorden, een serie overeenkomsten samengesteld door het internationale comité voor toezichthouders op banken. Ik raad eenieder van harte aan eens te grasduinen in deze documenten die uw financieel-monetaire systeem (zouden moeten) reguleren te lezen. Journalisten van de Neue Zürcher Zeitung gingen u voor (hier een aangepaste Engelse vertaling van hun relaas). Zij analyseerden 163 Bazelse documenten over bankentoezicht en daaruit blijkt dat er na de recente systeemcrisis 2795 nieuwe pagina’s regelgeving gepubliceerd zijn.

Daarnaast stellen de journalisten vast dat het taalgebruik (te?) moeilijk en (te?) specialistisch is: de gemiddelde zin heeft een lengte van 25,7 woorden en vaak een lastige grammaticale structuur. Recent onderzoek van de RUG naar de financiële bijsluiters van complexe financiële producten komt tot nagenoeg dezelfde conclusies. Deze bijsluiters zijn volgens de onderzoekers te complex en kunnen consumenten dus niet kunnen beschermen. Ook hier lijkt het taalgebruik te lang, te technisch en te moeilijk.

Bovendien zijn die 2795 nieuwe Bazel-pagina’s slechts het topje van de ijsberg. De Bazelse akkoorden vormen namelijk de input voor nationale wetgeving en richtlijnen. De totale omvang van de regelgeving is derhalve vele malen groter. Zo telt het Amerikaanse Federal Register inmiddels 15.000 pagina’s financiële wetgeving. De Boston Consultancy Group stelt dat we leven in het tijdperk van een voortdurend evoluerend en toenemend aantal wetgevende eisen. Per dag verwerken mondiale banken volgens hen naar schatting 200 wijzigingen in regelgeving: een verdriedubbeling sinds 2011.

Complexiteit lijkt dus op alle fronten zélf een probleem te zijn geworden in het financieel-monetaire systeem

Het is tegenwoordig dus (vrijwel) onmogelijk alle financiële wetgeving te lezen en te begrijpen, laat staan die te onderwijzen en bewust na te leven. In het recente ING-witwasschandaal speelt deze complexiteit zeker ook een rol. Gezien de immense complexiteit is het twijfelachtig of en hoe bankbestuurders nog verantwoordelijk kunnen worden gehouden. Twee weken vakantie vieren betekent voor een ceo van een internationale bank dat er bij zijn terugkomst inmiddels 2.000 wijzigingen in de regelgeving zijn doorgevoerd.

Ook de fragmentatie en kosten van regulering nemen toe. In de EU kent inmiddels naast de ECB tevens de European Banking Authority (EBA), de European Securities and Markets Authority (ESMA), de European Insurance and Occupational Pensions Authority (EIOPA), de European Systemic Risk Board (ESRB), het European Stability Mechanism (ESM) en de European Financial Stability Facility (EFSS). Hoe deze instanties zich onderling tot elkaar verhouden is onduidelijk. Al deze toezichthouders kosten bovendien een boel geld, niet alleen bij de toezichthouders zelf, maar ook bij de banken en andere financiële instellingen. Zo worden compliancy-afdelingen steeds groter. Met name kleine banken als Triodos dreigen onder de regeldruk te bezwijken. Ook de toetredingsbarrière wordt steeds groter. Dat zal leiden tot minder concurrentie en een verdere markt- en machtsconcentratie.

Complexiteit lijkt dus op alle fronten zélf een probleem te zijn geworden in het financieel-monetaire systeem. De tragiek is bovendien dat de huidige complexe regelgeving veel problemen van het financieel-monetaire systeem simpelweg niet oplost. Zo is een run op een commerciële bank of schaduwbank nog altijd mogelijk. Daarnaast leidt meer regelgeving tot een verdere vervlechting van publieke en private taken en verantwoordelijkheden. Het reguleren van incentives leidt tot politieke debatten over de loonsverhogingen van bankiers. Maar is het werkelijk de taak van Haagse politici zich te bemoeien met de beloning van ING-ceo Hamers?  Of toont dit eerder een fundamentele systeemfout aan?

Het kan ook anders

De afgelopen jaren zijn er wel degelijk fundamentele voorstellen gedaan zoals ‘limited purpose banking’, ‘narrow banking’, ‘vollgeld’, ‘digital cash’, ‘central bank digital currencies’ en het stimuleren van equity financiering. Deze voorstellen zijn echter nergens geïmplementeerd en hebben de politieke arena slechts mondjesmaat gehaald. Gevestigde machten – politici, bankiers, ‘top’-economen en toezichthouders – hebben vooral vastgehouden aan en gelobbyd voor gevestigde ideeën. Zij hebben geprobeerd, in de woorden van Martin Wolf, chief economic commentator van de Financial Times, ‘terug te keren naar een beter verleden’.

Inmiddels weten we wat het resultaat daarvan is: dezelfde problemen en meer complexiteit. Er zal, zo vrees ik, alleen iets fundamenteel veranderen wanneer nieuwe mensen met nieuwe ideeën aan de macht komen. Gezien de aanhoudende bankschandalen, de voortdurende onvrede en de kansen die digitale technologieën bieden, lijkt dat me een kwestie van tijd. Mijn belangrijkste les is dat fundamentele verandering simpelweg tijd kost aangezien gevestigde machten met gevestigde ideeën niet makkelijk in beweging komen. Het ontbreekt simpelweg aan de wil (en het vermogen?) om een andere wereld voor te stellen en daar stap voor stap naartoe te werken. Men blijft liever bij het oude. En u?