Woningmarkt

Woningcorporatie Stadgenoot pronkt met nietszeggende AA-rating

5 Connecties
8 Bijdragen

Standard & Poors kende woningcorporatie Stadgenoot in 2011 een AA-rating toe. Maar een jaar eerder stelde toezichthouder Centraal Fonds Volkshuisvesting de corporatie juist onder verscherpt toezicht. Hoe kunnen twee financiële oordelen zo ver uit elkaar lopen?

Is de Amsterdamse woningcorporatie Stadgenoot financieel een bastion van degelijkheid, of meer een matig onderhouden corporatiewoning? Dat is sinds het najaar van 2011 onduidelijk. Stadgenoot kreeg toen als eerste Nederlandse woningcorporatie een oordeel van Standard & Poors (S&P), een bureau dat internationaal gerespecteerde keurmerken geeft over kredietwaardigheid. Er kwam een AA-rating uit de bus. Dat staat voor ‘een extreem sterk vermogen om aan de financiële verplichtingen te voldoen.’ Hoe komt een sociale huisvester, actief in een sector waarin de kasstroom bijna per definitie gedrukt wordt door onrendabele projecten, aan zo’n krankzinnig hoge rating? S&P was opgetogen over de Amsterdamse woningmarkt, maar ook de kwaliteit van het management en de strategie kregen van de kredietbeoordelaar een dikke voldoende. De analisten van S&P waren daarbij enthousiast over de veilige kasstroom die het verhuurbedrijf genereert. Maar ze bleken bovenal gecharmeerd van iets dat in feite buiten Stadgenoot ligt: de zekerheidsstructuur. Via het door de overheid gegarandeerde Waarborgfonds Sociale Woningbouw (WSW), kunnen corporaties tegen zeer lage rentes geborgd lenen bij de Bank Nederlandse Gemeenten en de Waterschapsbank. Daarnaast heeft toezichthouder Centraal Fonds Volkshuisvesting (CFV) een systeem van verplichte financiële solidariteit opgetuigd, daardoor kan een individuele corporatie nooit echt failliet gaan. Een zwakke broeder wordt meestal overgenomen door een sterkere collega of belandt in de sanering. Via een systeem van heffingen helpen de overige corporaties de zieke dan weer op de been. Vestia verkeert op het moment in die situatie. S&P zegt het niet met zoveel woorden, maar het heeft er veel van weg dat Stadgenoots AA-rating vooral aan die zekerheidsstructuur is te danken.

Trots

Bij Stadgenoot waren ze apentrots. Met zo’n hoge rating wordt op de internationale kapitaalmarkt ook in de moeilijkste tijden meteen de rode loper uitgerold. Stadgenoot werd van een gewone volkshuisvester een gerespecteerde partij in de grote financiële wereld. Die trots moet geholpen hebben om de kater van het voorafgaande jaar weg te spoelen. In oktober 2010 had CFV, de financiële toezichthouder, Stadgenoot namelijk onder verscherpt toezicht gesteld. In het systeem van CFV werd daar in 2012 het continuïteitsoordeel B1 aan gehangen, het op een na laagste oordeel. CFV vreesde dat bij ongewijzigd beleid op middellange termijn de financiële continuïteit in gevaar kwam. Sindsdien is door de corporatie flink gewerkt aan herstelmaatregelen, maar ook in 2013 bleef het verscherpte toezicht gehandhaafd. Wel kreeg Stadgenoot de boodschap dat er licht aan het eind van de tunnel gloort.
Het opdrachtenlijstje van de toezichthouder is er niet een dat je verwacht bij een organisatie met een AA-rating
Waar zitten Stadgenoots zwaktes volgens CFV en wat moet er nog gebeuren? De schuld per verhuurde woning lag tijdens de meest recente toetsing op 53.180 euro. Dat is 17,7 procent boven de referentiewaarde van 45.000 euro die het CFV hanteert. De toezichthouder wil dat de netto bedrijfslasten en de onderhoudslasten worden teruggedrongen. Terughoudendheid in het voorgenomen investeringsbeleid acht CFV zeer belangrijk en het verkoopbeleid moet onverminderd worden voortgezet. Tot slot moet Stadgenoot het nieuwe inkomensafhankelijke huurbeleid rigoureus doorvoeren. Geen opdrachtenlijstje dat je verwacht bij een organisatie met een AA-rating.

Second opinion

Waarom kwam Stadgenoot zo kort na het negatieve oordeel van de toezichthouder met een S&P-oordeel? Daarmee wek je in ieder geval de schijn op zoek te zijn naar een soort second opinion. Stadsgenootbestuurder Gerard Anderiesen verwerpt dat idee. ‘Het plan stamde al uit 2008. Het Oosten, een van onze twee rechtsvoorgangers, heeft het idee toen al serieus besproken. Na de fusie en de integratie kwam het plan weer uit de la.’ Volgens Anderiesen was het de bedoeling om een zo breed mogelijke toegang tot de kapitaalmarkt te krijgen. Daar horen volgens hem ook mogelijkheden bij om goedkoop ongeborgd te lenen.

Pronkt Stadgenoot directeur Gerard Anderiesen met andermans veren? Pronkt Stadgenoot directeur Gerard Anderiesen met andermans veren?

In het perspectief van 2011 was dat geen vreemd idee. Het was toen net bekend geworden dat Brussel, om eerlijke concurrentie te waarborgen, eiste dat woningcorporaties met door het WSW geborgd kapitaal alleen nog sociale woningbouw zouden financieren. Met de bedragen van 2014 heb je het dan over woningen met een huur tot 700 euro per maand, voor gezinnen met een jaarinkomen tot bijna 34.000 euro.
'We vinden onze schuld per verhuurde woning nu al aan de hoge kant. Op grote schaal kapitaal aantrekken past daar niet bij. Je moet die rating zien met oog op de toekomst'
Maar het bestuur wilde ook bouwen voor het lagere middensegment, zeg maar voor mensen met jaarinkomens tussen 34.000 en 50.000 euro en daarvoor moest dus een nieuwe, redelijk voordelige financieringsbron worden aangeboord. Vreemd is wel dat in een interview met Aedes Magazine uit februari 2012 Anderiesen ontkende ook echt plannen te hebben om te bouwen in dat segment. ‘We vinden onze schuld per verhuurde woning nu al aan de hoge kant en zijn van plan die terug te dringen. Op grote schaal kapitaal aantrekken past daar niet bij. Je moet die rating zien met oog op de toekomst.’ Maar die toekomst is nog steeds niet aangebroken en zal dat ook niet snel doen. In de recente novelle van minister Blok staan meerdere restricties op projecten buiten het sociale segment en die zijn zo ingrijpend dat ze eigenlijk niet meer haalbaar zijn. De rating was in 2011 misschien een uiting van grote volkshuisvestelijke ambities, maar ondertussen lijkt ze vooral op een overbodig statussymbool. Anderiesen vindt die constatering te kort door de bocht. ‘We hebben in november 2011 op de geldmarkt geleend. Dat ging aanvankelijk zelfs onder Euribor. Alleen al met die operatie zijn de kosten van de rating dubbel en dwars terugverdiend.’ De rating kan volgens Anderiesen ook worden ingezet voor het goedkoop herfinancieren van ongeborgde bankleningen en voor kapitaalmarktleningen met looptijden van meer dan 5 jaar. Over het prijskaartje van de rating wil Anderiesen niets meer kwijt dan dat de baten ruim tegen de kosten opwegen. In 2011 circuleerde een gerucht dat er 150.000 euro voor het onderzoek was betaald en er een abonnementsgeld van 15.000 euro per jaar moet worden neergeteld.
In 2011 circuleerde een gerucht dat er 150.000 euro voor het onderzoek was betaald en een abonnementsgeld van 15.000 euro per jaar
Anderiesen vindt de twee oordelen eigenlijk onvergelijkbare grootheden. Hij wijst erop dat de hoge schuld per woning voor S&P geen halszaak is, omdat er een hele veilige en ruime kasstroom tegenover staat. Hij benadrukt dat de credit rater begrijpt dat de verdere toename van de schuld vooral een naijleffect is. Veel plannen die nu worden uitgevoerd stammen volgens de bestuurder uit de periode van voor het faillissement van Lehman Brothers en waren al te ver gevorderd om nog af te blazen. ‘Verder lossen we ook schulden af. In 2013 72 miljoen euro.’ De nadruk die CFV legt op schuld als losstaand gegeven, is volgens Anderiesen typisch voor een toezichthouder. ‘Het is een signaal. Let op je schuldpositie anders tikken we je op de vingers. Dat hoort bij hun taak.’ Ondanks deze wat beschouwende opmerking lijkt Anderiesen het CFV-oordeel wel als leidend te beschouwen en de geëiste financiële discipline serieus te nemen.

Kleurcodes

Zou Anderiesen ook nu weer een rating aanvragen? ‘We zouden zeker andere afwegingen maken, maar de situatie is niet zo dat we overwegen om de rating te laten vervallen.’ Blijft de vraag of die rating uniek is voor Stadgenoot, of blind op elke Nederlandse corporatie kan worden geplakt. Ze maken immers allemaal deel uit van dezelfde zekerheidsstructuur. De Alliantie kreeg in 2012 van Moody’s bijvoorbeeld een vergelijkbare Aa2-rating. Anderiesen denkt dat een dergelijke rating zeker voor de meeste Amsterdamse corporaties binnen bereik ligt, ‘maar of een Rotterdamse corporatie of een corporatie in een krimpgebied ook zo hoog uitkomt, weet ik niet. S&P zegt dat het zekerheidsstelsel, de Amsterdamse woningmarkt en de kwaliteit van het management de bepalende factoren zijn.’ CFV wil niet inhoudelijk reageren op het oordeel van S&P over Stadgenoot. Wel benadrukt ook de toezichthouder dat S&P in zijn rapportage nadrukkelijk wijst op de zekerheidsstructuur. Interessant is dat borgingsinstituut WSW op het moment ook werkt aan een beoordelingssysteem. Het is gebaseerd op kleurcodes. Groen betekent dat het waarborgfonds zowel nieuwe investeringen als herfinancieringen borgt. Bij Oranje worden leningen voor herfinancieringen zonder belemmeringen geborgd, maar voor leningen voor nieuwe investeringen geldt dat niet op voorhand. Rood betekent dat geen enkel soort borging op voorhand wordt verstrekt. Namen worden niet gegeven, maar uit de voorlopige doorrekening van WSW blijkt dat 33 van de 380 corporaties in de categorie rood vallen en 34 in de categorie oranje. Het is te hopen voor Stadgenoot dat de correlatie tussen ‘onder verscherpt toezicht van het CFV’ en de categorieën rood en oranje van het WSW niet al te groot blijkt.

Neo-liberale natte droom

Ook voor S&P ontstaat een rare situatie als Stadgenoot code oranje of rood krijgt. Een corporatie die het ratingbureau als een extreem betrouwbare debiteur ziet, zou dan door het borgingsinstituut WSW als beperkt kredietwaardig worden beschouwd. Terwijl die rating van Stadgenoot juist grotendeels een afgeleide is van de AA-rating van WSW. Dat valt niet meer uit te leggen. Corporaties zijn maatschappelijke ondernemingen en moeten in hun handelen en uitingen eenduidig en helder zijn. Is er binnen de volkshuisvesting ruimte voor oordelen van S&P, Moody’s en Fitch? Zeker, maar dan vooral om de kredietwaardigheid aan te geven van aparte bv’s met daarin de commerciële activiteiten van woningcorporaties. De situatie bij Stadgenoot en De Alliantie is eigenlijk al een anachronisme. Het lijken neo-liberale overblijfselen uit de tijd dat grote corporaties dachten dat ze bij het echte bedrijfsleven hoorde. Die droom is definitief voorbij.
  In mei en juni hebben de publieke verhoren in het kader van de parlementaire enquete naar de woningcorporaties plaats. Voor Follow the Money zal auteur Peter Hendriks deze volgen en analyseren.

Deel dit artikel, je vrienden lezen het dan gratis

Over de auteur

Peter Hendriks

Gevolgd door 1301 leden

Redacteur Woningmarkt. Signaleert en analyseert problemen waarmee Nederlanders op zoek naar woonruimte worden geconfronteerd.

Verbeteringen of aanvullingen?   Stuur een tip
Annuleren
Dit artikel zit in het dossier

Woningmarkt

Gevolgd door 1627 leden

In de afgelopen jaren kwam bij verschillende woningcorporaties het ene schandaal na het andere naar boven. Het bekendste geva...

Volg dossier